這一切都相當(dāng)?shù)某橄?，因此我有必要?duì)它們作一些說明。在《金融煉金術(shù)》（The Alchemy of Finance）一書中，我引用了許多有關(guān)金融市場的例子。各個(gè)事例都涉及到現(xiàn)實(shí)的主客觀方面之間的某種“短路反應(yīng)”。它通常表現(xiàn)為實(shí)體的價(jià)值屬性與實(shí)體本身之間的循環(huán)聯(lián)系。這種循環(huán)聯(lián)系會(huì)導(dǎo)致一種開始時(shí)自我強(qiáng)化，最終卻自我摧毀的繁榮—蕭條過程。

作為對(duì)沖基金經(jīng)理，在我早期獲得的成就中，有一次我成功利用了20世紀(jì)60年代末出現(xiàn)的跨行業(yè)聯(lián)合企業(yè)的繁榮。當(dāng)時(shí)，一些專門從事國防行業(yè)的高科技公司的經(jīng)理發(fā)現(xiàn)，公司過去享有的歷史性增速在越南戰(zhàn)爭之后變得無以為繼。包括達(dá)信（Textron），凌–特姆科–沃特（LTV）以及泰萊達(dá)因（Teledyne）在內(nèi)的許多公司，開始收購一些普通公司。而且隨著這些公司的每股贏利增長加快，它們的市盈率也成倍增長，公司的規(guī)模不但沒有縮小反而進(jìn)一步擴(kuò)大。這些公司成為了這種經(jīng)營模式的開拓者。它們的成功迅速吸引了大批效仿者。自那以后，即使一些業(yè)務(wù)再單一不過的公司也能在并購浪潮中獲取高額的贏利。到了最后，一家公司只要在收購時(shí)承諾對(duì)被收購公司善加利用，就能獲得高額的、成倍的贏利。

管理人員開發(fā)了特殊的賬目處理技巧，進(jìn)一步加劇了收購的影響。他們還為被收購公司作了一些改變：精簡運(yùn)營流程，處理原有資產(chǎn)，把關(guān)注點(diǎn)集中在盈虧線上。但是與收購對(duì)每股贏利的影響相比，這些改變無關(guān)緊要。

投資者們趨之若鶩，猶如魚兒見到了水。起先大家還是根據(jù)每家公司的業(yè)績來評(píng)判其價(jià)值，但跨行業(yè)聯(lián)合企業(yè)逐漸被當(dāng)成了一個(gè)團(tuán)體。于是，新興投資者開始嶄露頭角——也就是所謂的對(duì)沖基金經(jīng)理或槍手（gunslinger，意指高風(fēng)險(xiǎn)、高運(yùn)作的投資基金管理者）。他們與跨行業(yè)聯(lián)合企業(yè)的經(jīng)理有著不一般的密切關(guān)系。他們甚至建立起了聯(lián)絡(luò)熱線。聯(lián)合企業(yè)還直接向基金經(jīng)理配售“存信股票”（letter stock）。漸漸地，跨行業(yè)聯(lián)合企業(yè)對(duì)其股價(jià)的管理也同他們對(duì)利益的管理一樣?jì)故炝恕?/p>

跨行業(yè)聯(lián)合企業(yè)的并購浪潮主要來自于一種誤解：人們認(rèn)為，不管公司的增長是如何獲得的，都應(yīng)當(dāng)按照公司公布的每股收益的增長情況來衡量該公司的股價(jià)。基金經(jīng)理充分利用了這種誤解。憑借有利條款，他們利用估價(jià)過高的股票去收購其他公司，因而進(jìn)一步推動(dòng)了股票價(jià)值的增長。據(jù)分析，如果投資者明白反身性的道理，并能意識(shí)到夸大的估值會(huì)帶來收益增長的假象，就不會(huì)出現(xiàn)這種誤解了。

市盈率不斷擴(kuò)大，但最終現(xiàn)實(shí)無法支撐預(yù)期。人們?nèi)匀辉谕顿Y，但越來越多的人開始意識(shí)到眼前的繁榮是建立在誤解的基礎(chǔ)之上的。要保持贏利增長的勢頭，公司就必須繼續(xù)擴(kuò)大收購規(guī)模，最后跨行業(yè)聯(lián)合企業(yè)終于達(dá)到了規(guī)模的瓶頸。當(dāng)信實(shí)集團(tuán)（Reliance Group）的索爾·斯坦伯格（Saul Steinberg）試圖收購化學(xué)銀行（Chemical Bank）時(shí)，轉(zhuǎn)折點(diǎn)突然到來。收購遭到了權(quán)勢集團(tuán)的抵制，最終以失敗收?qǐng)觥?/p>

當(dāng)股價(jià)開始下跌，價(jià)格的跌幅日漸增大。收購對(duì)每股贏利的有利影響逐漸消失，再進(jìn)行收購也變得不太現(xiàn)實(shí)。當(dāng)外部的增長勢如破竹時(shí)，被掩蓋起來的內(nèi)部問題開始逐步顯現(xiàn)。贏利報(bào)告讓人有驚無喜。投資者們的幻想破滅了，管理層也經(jīng)歷著危機(jī)：令人陶醉的成功日子過去之后，很少有人愿意再回過頭干管理公司的苦差事。正如一家企業(yè)的老總對(duì)我說的：“沒有觀眾再來看我表演。”這種局面在衰退中愈演愈烈，許多不可一世的聯(lián)合企業(yè)相繼崩潰。投資者們作好了最壞的打算。對(duì)一些人來說，最好的結(jié)果果然發(fā)生了；而對(duì)另一些人而言，結(jié)果比預(yù)期的要好。最后，大局慢慢穩(wěn)定了下來。幸免于難的公司，通常由新人掌管，才試圖從廢墟中站起來，重整山河。