有效市場假說最重要的成果是“你無法戰(zhàn)勝市場”的結(jié)論。這一結(jié)論不僅被芝加哥學(xué)派的市場觀點從邏輯上予以支撐，而且通過對共同基金表現(xiàn)的研究得到了鞏固—業(yè)績出類拔萃的基金寥寥無幾。

你可能會問，五星基金的情況如何呢？請注意：共同基金的評級是相對的?；鸬牡燃壟c它們的業(yè)績是否已超越某一客觀標(biāo)準(zhǔn)（如市場指數(shù)）無關(guān)。

那么，我們耳熟能詳?shù)闹顿Y者的情況又如何呢？首先，一兩年的好業(yè)績證明不了任何事情；單從偶然性來說，就幾乎可以產(chǎn)生任何結(jié)果。其次，統(tǒng)計學(xué)家認(rèn)為，如果沒有足夠年份的數(shù)據(jù)，任何東西都無法被證明具有統(tǒng)計學(xué)意義；我記得是64年，幾乎沒有任何人的理財生涯能夠達到那么長。最后，一兩個杰出投資者的出現(xiàn)是駁不倒有效市場假說的。沃倫?巴菲特等人令世人矚目的事實恰恰表明，持續(xù)成功者只是特例。

芝加哥理論最杰出的成果是被稱為指數(shù)基金的消極型投資工具的發(fā)展。如果最積極的投資組合經(jīng)理通過增持或減持證券“積極下注”都無法戰(zhàn)勝市場，那么又何須為此（以交易費和管理費的形式）付出代價呢？有鑒于此，投資者已經(jīng)將越來越多的資金投入到簡單地按照某一市場指數(shù)所確定的比例投資股票或債券的基金上。這樣，投資者只需付出一個百分點的幾百分之一的費用，就能夠享受到市場收益。

正如稍后我將探討的，萬物皆有周期，其中也包括“公認(rèn)的智慧”。有效市場假說問世后，經(jīng)歷了20世紀(jì)60年代的快速發(fā)展，并吸引了大批信徒。反對的聲音自那時起一直存在，公眾對于有效市場假說適用性的認(rèn)識幾經(jīng)起落。

對于有效市場假說我持有保留意見，最大的分歧在于它將收益與風(fēng)險掛鉤的方式。

根據(jù)有效市場投資理論，人們有規(guī)避風(fēng)險的本能，即人們普遍愿意承擔(dān)更少的風(fēng)險，而不是更多。想要他們進行風(fēng)險性更高的投資，必須以更高的收益承諾來誘導(dǎo)。于是市場將調(diào)整投資價格，以保證承擔(dān)更高風(fēng)險的人在已知事實和群體共識的基礎(chǔ)上，獲得更高的收益。

有效市場理論認(rèn)為，在有效市場中不存在令人們戰(zhàn)勝市場的投資技巧（通常指現(xiàn)在常用的α系數(shù)等），因此一個人與另一個人的收益差異（或一個人的投資組合與另一個人的投資組合的收益差異）完全歸因于風(fēng)險差異。事實上，如果你是有效市場假說的信徒，同時又擁有像我這樣較好的投資記錄，那么答案可能會是“更高的投資收益是由隱性風(fēng)險所致”（深層含義是“你還沒有積累足夠年份的數(shù)據(jù)”）。

我們時不時會經(jīng)歷一切順利的時期，更高風(fēng)險的投資看似在兌現(xiàn)承諾，提供著更高收益。這樣的平和期使人們相信，為了獲取更高的收益，他們唯一要做的就是進行高風(fēng)險投資。但是他們忽略了某種在繁榮期容易被忘卻的東西：這不可能是對的，因為如果可以指望通過高風(fēng)險投資來實現(xiàn)高收益的話，那些投資其實就不是高風(fēng)險了。