如此辛苦為哪般？

我們的調(diào)查表明，人民幣匯率實(shí)際形成的基礎(chǔ)，歸根到底是央行大手負(fù)債買(mǎi)匯。央行的負(fù)債主要有兩項(xiàng)：包括發(fā)行貨幣和接受金融性機(jī)構(gòu)存款在內(nèi)的“儲(chǔ)備貨幣”，以及由央行發(fā)出的債券。我們也理解，由于央行負(fù)債具有的特別經(jīng)濟(jì)性質(zhì)，即在一個(gè)很寬的限度內(nèi)，央行可以舉債不還，或不斷借新還舊，所以外匯市場(chǎng)上的央行就無(wú)人可以與之爭(zhēng)鋒。

還是用央行公布的資產(chǎn)負(fù)債信息，讓我們對(duì)此有一個(gè)基本的數(shù)量概念。2009年12月央行總資產(chǎn)22.8萬(wàn)億人民幣，其中最大項(xiàng)為外匯資產(chǎn)，達(dá)17.5萬(wàn)億人民幣（即2.5萬(wàn)億美元），占76.8%;加上貨幣黃金和其他，央行的國(guó)外資產(chǎn)達(dá)18.5萬(wàn)億，占總資產(chǎn)的81.1%。說(shuō)中國(guó)國(guó)家外匯儲(chǔ)備天下第一，其實(shí)就是央行的外匯資產(chǎn)天下第一。不過(guò)，任誰(shuí)來(lái)當(dāng)央行行長(zhǎng)，也不容易因此就笑出聲來(lái)：雄視天下的外匯資產(chǎn)、國(guó)外資產(chǎn)連同央行總資產(chǎn)，每1000元中999元以上來(lái)自負(fù)債！還是2009年12月的數(shù)，央行總負(fù)債中的63.2%(14.4萬(wàn)億)來(lái)自“儲(chǔ)備貨幣”，18.4%(4.2)來(lái)自央行發(fā)行的債券。加到一起，僅此兩項(xiàng)負(fù)債（18.6萬(wàn)億）就略高于央行的國(guó)外資產(chǎn)總額。這就是說(shuō)，央行持有的天量外匯資產(chǎn)，全部來(lái)自國(guó)內(nèi)借債。順便提一句，這也是前兩年“把國(guó)家外匯儲(chǔ)備分給人民”主張遇到的麻煩--分國(guó)外資產(chǎn)的同時(shí)也要分擔(dān)相應(yīng)債務(wù)吧？如是，老百姓還不是哈哈大笑、一哄而散？

與1999年12月相比，十年時(shí)間，央行總資產(chǎn)中的國(guó)外資產(chǎn)從1.4萬(wàn)億到18.5萬(wàn)億，增加了12.2倍，外匯資產(chǎn)從1.4萬(wàn)億到17.5萬(wàn)億，增加了11.5倍。相應(yīng)地，期間央行的資產(chǎn)負(fù)債率從百分之九十九上升到千分之九百九十九以上，總債務(wù)中的“儲(chǔ)備貨幣”負(fù)債從3.3萬(wàn)億到14.4萬(wàn)億，增加了3.3倍,而央行發(fā)出的債券更從118.9億到4.2萬(wàn)億，增加了352.8倍！簡(jiǎn)單概述一下：十年來(lái)央行不斷忙一件事，就是以更高的資產(chǎn)負(fù)債率，大手借債買(mǎi)下了十倍于前的外匯資產(chǎn)。

觀察者不免好奇，央行究竟圖什么？從結(jié)果看，央行根本不圖利。這一點(diǎn)的證據(jù)明顯，作為一個(gè)非盈利機(jī)構(gòu)，央行即使發(fā)生了利潤(rùn)也無(wú)人可以分紅把錢(qián)拿走的，倘若高負(fù)債確實(shí)圖到了高利的回報(bào)，那央行的自有資本豈有不增加之理？可是查央行的資產(chǎn)負(fù)債表，十年間其自有資本不但沒(méi)有增加，反而絕對(duì)地減少了！

行家之見(jiàn)，近年央行在財(cái)務(wù)上還虧損哩。這是因?yàn)?，央行的?fù)債雖然在某個(gè)寬限之內(nèi)無(wú)須歸還本金，但利息卻是要照付的。只要央行負(fù)債的成本超過(guò)其資產(chǎn)收益水平，經(jīng)營(yíng)虧損的帽子是可以戴上的。不過(guò)我國(guó)央行目前只披露資產(chǎn)負(fù)債信息，并不公開(kāi)經(jīng)營(yíng)損益的情況，所以學(xué)者的推算和估計(jì)尚待官方信息的確認(rèn)。我認(rèn)為央行大手購(gòu)匯持匯肯定不能圖利的根據(jù)很簡(jiǎn)單，那就是如果在給定的匯率水平下持匯有利可圖，天下無(wú)數(shù)的企業(yè)和居民--包括不少信誓旦旦主張“人民幣絕不可對(duì)美元升值”（這句話翻譯過(guò)來(lái)就是“絕不可用美元購(gòu)買(mǎi)人民幣”）的朋友在內(nèi)--怎么可能一股腦兒把美元都賣(mài)給了央行呢？

央行圖的也不是清閑。雖然韋伯曾經(jīng)把政府等國(guó)家機(jī)構(gòu)的行為特征概括為“成本最小”--多一事不如少一事--但這肯定不是中國(guó)央行的行為特點(diǎn)。恰恰相反，中國(guó)的央行真是忙得個(gè)不亦樂(lè)乎。講過(guò)了，“增發(fā)貨幣養(yǎng)老虎，提高準(zhǔn)備金率和加息收老虎，央行大手購(gòu)匯又放虎歸山”（見(jiàn)本系列評(píng)論（3））。現(xiàn)在我們要補(bǔ)上數(shù)量特征--不過(guò)十年彈指一揮間，央行要對(duì)付的由自己喂養(yǎng)的貨幣老虎，陡然增大了十多倍。