經(jīng)過了19世紀(jì)30年代不正規(guī)的、以自我調(diào)節(jié)為主的童年時代，又經(jīng)歷了南北戰(zhàn)爭時期無法無天的青春期，到了20世紀(jì)20年代，美國股市已經(jīng)開始逐步摸索出一整套保證市場有序穩(wěn)定發(fā)展的制度和程序。隨著交易所在華爾街建立起獨一無二的地位并將這些規(guī)則付諸實施，投資者們不必再擔(dān)心會受到欺騙，而能放心地尋找投資機會；而經(jīng)紀(jì)商們，至少是那些有商業(yè)頭腦的經(jīng)紀(jì)商，從長遠來看就有賺錢的希望。

到了20世紀(jì)20年代，美國經(jīng)濟在此前40年的快速發(fā)展和第一次世界大戰(zhàn)期間的爆炸式增長，使得紐約證券交易所一舉成為世界上最大、最有影響力的交易市場。但是從制度上講，它和1817年剛剛正式成立時幾乎沒有什么區(qū)別，也就是說，它仍然是一個私人俱樂部（private club），交易所的宗旨仍然是保護它的會員們的利益，也就是那些席位擁有者的利益，而不是為了公眾的利益。像大多數(shù)私人俱樂部一樣，紐約證券交易所在內(nèi)部管理方面毫無民主可言。

也像大部分俱樂部一樣，交易所由會員中的一小部分人—那些總是想方設(shè)法維護自己地位的寡頭集團所操控，他們占據(jù)了交易所幾乎所有的職位和委員會中的席位。在交易所中，寡頭集團的權(quán)力并不是按照會員比例平均分配的。盡管大經(jīng)紀(jì)公司都有合伙人在交易所擁有席位，但是有大約一半的席位由專門經(jīng)紀(jì)人（specialist）和大廳交易員（floor trader，或稱場內(nèi)交易員）控制，而后面這兩個集團也擁有交易所中地位最為顯赫的交易所管理和法律委員會（Governing and Law Committees）中2/3的席位。

專門經(jīng)紀(jì)人為特定的股票“做市”①。他們的工作就是維持一個“公正、有序”的市場。每一個專門經(jīng)紀(jì)人手中都有某一只股票所有買單和賣單的詳細記錄，當(dāng)股票價格符合買家或賣家的要求時，他們就執(zhí)行這些買賣訂單。這樣他們就處在最有利的位置，能最先知道市場消息，并從中謀利。在20世紀(jì)20年代，沒有任何規(guī)定禁止這些專門經(jīng)紀(jì)人從他們做市的股票上謀取私利，也沒有辦法阻止他們將內(nèi)部信息泄漏給其他人來幫他們賺錢，自己從中提成。

大廳交易員則與他們不同，他們只為自己的賬戶交易。與那些只能不斷出沒于經(jīng)紀(jì)人辦公室以獲取一點可憐信息的普通投資者和投機商相比，他們擁有兩個巨大的優(yōu)勢。首先，由于可以在交易所大廳交易，他們能夠得到有關(guān)市場變化的最新消息，并以閃電般的速度進行買賣。其次，他們不必支付經(jīng)紀(jì)代理費，因而他們可以隨意買進賣出股票和債券，利用價格的輕微波動來謀利，這很像今天在因特網(wǎng)上買賣股票的即時交易者（day trader）所做的那樣。

然而，與今天的即時交易者不同的是，為了自己的利益，他們可以彼此合謀或者和專門經(jīng)紀(jì)人合謀操縱市場（至少迄今為止，互聯(lián)網(wǎng)上的即時交易者還沒有這么做）。19世紀(jì)最后30年的改革成功遏制了上市公司和管理層通過操縱市場損害投資者和股東的權(quán)益的行為，但交易所會員操控市場的能力卻毫發(fā)未損。

聯(lián)合坐莊（pools）在當(dāng)時是司空見慣的。盡管“虛賣”（wash sales，即經(jīng)紀(jì)人報告股票被售出，而事實上并沒有發(fā)生）是被禁止的，但是這些集團仍然可以在集團會員之間精心制造出一系列虛假買賣，俗稱“對敲”（matched orders）。這些對敲會在股票自動報價機上制造出一種虛假的股票走勢（painting the tape），誘騙其他投機商按照集團希望的方向進行買賣。一旦達到目標(biāo)，他們就迅速離場，由此獲得可觀的收益，而外界的投機者還蒙在鼓里。