第二是資產(chǎn)組合選擇機制。最近盧卡斯在《華爾街日報》發(fā)表一篇短文，簡要分析了這個機制。一旦經(jīng)濟金融體系陷入債務—通縮“負循環(huán)”，企業(yè)和個人的資產(chǎn)組合投資行為立刻發(fā)生重大變化。出于流動性和安全性的巨大需求，他們迫切希望持有政府發(fā)行的債券和政府擔保的資產(chǎn)。他們?nèi)绾尾拍軐崿F(xiàn)這個需求呢？首先是出售其他資產(chǎn)以購買政府擔保資產(chǎn)，然而，市場上政府擔?；蛘l(fā)行的債券非常有限（供給有限），無法滿足需求。投資者怎么辦呢？他們只有一個選擇，那就是削減投資和消費，積累大量現(xiàn)金儲備。因此，“負循環(huán)”過程中，個人對流動性和安全性的過度需求，乃是造成資產(chǎn)價格崩潰和實體經(jīng)濟通貨收縮的主要力量。

正常情況下，美聯(lián)儲為了刺激消費和投資支出，可以通過公開市場操作，購買國債，放出基礎貨幣。然而，“零利率”條件下，從流動性和安全性兩個指標衡量，國債和鈔票沒有什么兩樣，公開市場操作等于是等量等質(zhì)資產(chǎn)互換，無法解決資產(chǎn)供給問題，因而公開市場操作完全失效。此時，美聯(lián)儲只有印發(fā)鈔票去購買其他資產(chǎn)，即用兼具流動性和安全性之資產(chǎn)（鈔票）來替換流動性和安全性差的資產(chǎn)，以滿足市場對流動性和安全性之巨大需求。如此一來，投資者就不需要緊縮消費和投資支出來累積現(xiàn)金儲備了，也不需要瘋狂拋售其他資產(chǎn)來獲取現(xiàn)金，從而有助于緩解實體經(jīng)濟的通貨收縮和資產(chǎn)價格的持續(xù)下滑。當然，盧卡斯認為主要效果是遏制投資和消費支出的急速下降。

歷史經(jīng)驗究竟支不支持上述機制呢？20世紀30年代大蕭條的經(jīng)驗和日本20世紀90年代的經(jīng)驗，并沒有給“零利率貨幣政策”的有效性提供有力支持。

或許，人們可以將1929—1933年的衰退和蕭條歸咎于美聯(lián)儲過于緊縮的貨幣政策，然而，1933年羅斯福主政之后，尤其是美元相對黃金大幅度貶值以后，美聯(lián)儲貨幣政策已經(jīng)相當寬松，大蕭條卻一直持續(xù)到1939—1940年?！暗屠省被颉傲憷守泿耪摺彼坪跣Ч⑷酢Ｏ喾?，正是大蕭條的歷史經(jīng)驗，讓經(jīng)濟學界形成了一個基本共識：貨幣政策對于遏制通貨膨脹或經(jīng)濟過熱有效，對于遏制通貨收縮或經(jīng)濟衰退卻無能為力或收效甚微。

20世紀90年代日本的貨幣政策，是典型的“零利率貨幣政策”。日本泡沫經(jīng)濟破滅之后，中央銀行很快將基準利率降低到2%，1996年，日本中央銀行進一步將隔夜拆借利率降低到，1999年4月，日本中央銀行宣布其著名的“零利率政策”，并大體維持至今。毫無疑問，日本貨幣政策非常寬松，然而，“零利率貨幣政策”并沒有刺激日本經(jīng)濟走出長期衰退的深淵。

于是，我們就面臨一個最大的疑問：既然理論邏輯和歷史經(jīng)驗都沒有給“零利率貨幣政策”以有力支持，那么，我們有什么理由相信美聯(lián)儲的零利率貨幣政策能夠迅速恢復美國經(jīng)濟？如果零利率貨幣政策不能奏效，美國經(jīng)濟的衰退將持續(xù)多久？美國政府還能有什么其他措施？

三、“零利率”之后怎么辦

“零利率”之后，美聯(lián)儲還有可能采取的措施如下：

1.直接大幅度向商業(yè)銀行增加儲備金，以此鼓勵商業(yè)銀行向公司和個人發(fā)放貸款。基準利率已經(jīng)降低到“零利率”水平，無可再降。怎么辦？美聯(lián)儲可以采取所謂“數(shù)量擴張”手段，即干脆直接給商業(yè)銀行增加儲備資金。商業(yè)銀行只要需要錢，需要多少美聯(lián)儲就給多少，無需支付利息（“零利息”）。