在市場壓力之下，投資銀行比商業(yè)銀行更加脆弱。在美國歷史上的大多數(shù)時間，兩者之間并沒有實質(zhì)區(qū)別。但1929年的大崩盤改變了這一點。國會通過了一系列改革法案，通過控制投機(jī)行為和利益沖突來保護(hù)存款人和投資者的利益。1933年通過的《格拉斯-斯蒂格爾銀行法案》禁止儲蓄機(jī)構(gòu)從事當(dāng)時被視做高風(fēng)險業(yè)務(wù)的證券承銷業(yè)務(wù)。此后的許多年中，更為保守的商業(yè)銀行做的是儲蓄和貸款業(yè)務(wù)，而更具冒險性的投資銀行以證券的承銷、銷售和交易為主。但隨著時間的推移，兩者的界限逐漸模糊，直到國會于1999年重新允許兩者自由涉獵對方的業(yè)務(wù)。一股并購浪潮由此掀起，在2008年搶盡鏡頭的這些巨型的金融服務(wù)企業(yè)隨之誕生。

但監(jiān)管并沒有跟上時事變化的步伐。監(jiān)管主體太過分散，而且缺乏足夠的實力和權(quán)力。這正是財政部力求設(shè)計一個新的監(jiān)管結(jié)構(gòu)的原因之一。

商業(yè)銀行的安全保障要強(qiáng)于投資銀行：當(dāng)碰到了麻煩，商業(yè)銀行可以求助于聯(lián)邦儲備系統(tǒng)，也就是它們的最后貸款人。即使這不成功，政府也可能介入，接管銀行，把它置于破產(chǎn)管理之下。聯(lián)邦存款保險公司可以掌握銀行資產(chǎn)的控制權(quán)，承擔(dān)銀行的債務(wù)，循序漸進(jìn)地停業(yè)清算或?qū)y行賣掉，保護(hù)整個金融系統(tǒng)。

相比之下，盡管杠桿水平極高的投資銀行在證券交易委員會的管轄之下，而且遵循著比商業(yè)銀行更為嚴(yán)格的會計標(biāo)準(zhǔn)，但政府在一家投資銀行要倒閉的時候卻無能為力——即使這樣的倒閉會帶來系統(tǒng)性的風(fēng)險。美聯(lián)儲沒有什么工具可以讓投資銀行借以融資，證券交易委員會又不是個貸款機(jī)構(gòu)，無法激發(fā)市場的信心。在大型、全球型、盤根錯節(jié)的金融機(jī)構(gòu)大行其道的當(dāng)今世界，像貝爾斯登這樣的某一家投資銀行的倒閉就可能引發(fā)一場驚天浩劫。

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那個星期四的上午，鮑勃·斯蒂爾剛剛離開我的辦公室，我便急風(fēng)驟雨般地打了很多個電話，第一個便打往了白宮。接下來我打給了正焦慮萬分的蒂姆·蓋特納，他保證會密切關(guān)注貝爾斯登的狀況。他問我是否與證券交易委員會主席克里斯·考克斯談過。

我聯(lián)系到了身在亞特蘭大的考克斯。盡管貝爾斯登這個名字已經(jīng)失去了光彩，考克斯依然認(rèn)為它是一家好公司，可以成為一個絕佳的收購目標(biāo)，而且應(yīng)該能在30天之內(nèi)找到買家。他已經(jīng)與貝爾斯登的CEO艾倫·施瓦茨談過，施瓦茨表示他還擁有許多無負(fù)擔(dān)的抵押品——他需要的只是一個提供抵押貸款的人。

布什總統(tǒng)很快就打來了電話，我向他解釋了貝爾斯登的現(xiàn)狀，也分析了貝爾斯登的覆滅可能給市場和整個經(jīng)濟(jì)帶來的后果。總統(tǒng)很快就意識到了問題的嚴(yán)重性，問我是否能為這家倒霉的公司找到一個買家。我回答說我不知道，但我們正在考慮所有可能的選擇。

“這回要來真的了，”我總結(jié)說，“我們有可能看到一家公司倒閉。我們必須拼盡全力了。”

那天下午，斯蒂爾找到了我，商議之后，我們都認(rèn)為他應(yīng)該飛去紐約參加他女兒的21歲生日晚宴。他在紐約也可以工作，而且，紐約也有可能會需要他。事實證明，他前往紐約真是一件意外的幸事。他在下午6點左右抵達(dá)，立刻就接到了來自紐約聯(lián)邦儲備銀行、證券交易委員會和貝爾斯登官員的無數(shù)電話，以至于他在威斯切斯特縣機(jī)場（WestchesterCountyAirport）的一間會議室里打了足足兩個小時的電話。他差一點連女兒生日晚宴的飯后甜點都沒有趕上。

當(dāng)我回到家中，我心中充滿了不祥之感。那是星期四的晚上，所以最新一期的《體育畫報》已經(jīng)送到。溫迪總是把這本雜志為我留在床頭，就在我翻著畫報，試圖放松一下的時候，電話響了，是鮑勃從威斯切斯特機(jī)場打來的。他告訴我，形勢危急，我需要于當(dāng)晚8點左右與本·伯南克、克里斯·考克斯、蒂姆·蓋特納和他們的下屬要員開一個電話會議。對貝爾斯登來說，那是險惡的一天。他們的貸款人和機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶正在飛快地逃離，以至于公司向證券交易委員會坦言，如果沒有解決辦法，它只能在次日一早申請破產(chǎn)。我們并沒有太多的選擇。貝爾斯登的破產(chǎn)可能引發(fā)多米諾效應(yīng)，把其他一些無力償債的問題銀行也拖下水。但我們并不清楚我們?nèi)绾尾拍茏柚惯@一災(zāi)難的發(fā)生。形勢萬分緊急，但我們卻沒有一目了然的答案。

我們討論了采取防御性措施的可能性。美聯(lián)儲正在考慮給市場注入充裕的流動性，或者用蒂姆的話說，“給跑道鋪上防火泡沫?！钡诰謩萑绱舜嗳醪豢暗那闆r下，我懷疑貝爾斯登一旦轟然倒下，我們是否還有辦法去穩(wěn)定市場。

我們約定次日一早的第一件事就是再度交換意見。蒂姆說：“我的隊伍將通宵工作。”他的人將研究貝爾斯登的倒閉將如何影響金融系統(tǒng)的根基——抵押貸款、衍生品以及其他諸如此類的市場，正是這些市場構(gòu)成了金融市場的那個隱性但卻至關(guān)重要的“管道系統(tǒng)”。從這一刻開始，直至此后的整個危機(jī)過程，美聯(lián)儲（還有財政部）的隊伍還將一次次地面臨金融系統(tǒng)的生死關(guān)頭，度過許許多多個不眠之夜。

我也難以入睡。我心急火燎，焦慮不安，輾轉(zhuǎn)反側(cè)。我無法不去聯(lián)想貝爾斯登倒閉的后果。我擔(dān)心資產(chǎn)負(fù)債表的狀況，擔(dān)心CDS市場透明度的缺乏，擔(dān)心那個盤根錯節(jié)的每天往來數(shù)十億美元的機(jī)構(gòu)拆借網(wǎng)絡(luò)在恐慌之下是多么容易土崩瓦解。一幕幕可怕的場景在我腦海中閃過。

所有的金融機(jī)構(gòu)都離不開借貸——離不開它們的債權(quán)人的責(zé)任。如果債權(quán)人開始擔(dān)心一家銀行的償債能力，它們會拒絕貸款，或索求更多的擔(dān)保品。如果所有人都在同一時間這樣做，金融市場將會癱瘓，無論是企業(yè)還是消費(fèi)者都將沒有任何信貸可用。經(jīng)濟(jì)活動將會緊縮，甚至崩潰。

近年來，銀行的借款規(guī)模超過了以往任何時候——但資本充足率卻沒有相應(yīng)的提高。導(dǎo)致杠桿水平水漲船高的這些借貸行為有很多是通過回購協(xié)議完成的。在回購市場中，銀行可以向交易伙伴出售證券以換取現(xiàn)金，并約定在未來的某個時候以同樣的價格將證券買回，并支付這段時間的利息。

許多商業(yè)銀行持有大量聯(lián)邦政府承保的零售存款，可以部分上解決它們的融資需求，但投資銀行卻更加依賴于回購這一類的融資手段。經(jīng)紀(jì)商們也會使用回購協(xié)議來融資建立國債、聯(lián)邦政府機(jī)構(gòu)債、住宅抵押貸款支持證券等各類產(chǎn)品的倉位。金融機(jī)構(gòu)既可以相互之間直接安排回購協(xié)議，也可以通過第三方媒介，這些媒介扮演的是管理人和借出證券托管人的角色。摩根大通和紐約梅隆銀行這兩家銀行是這種三方回購業(yè)務(wù)的龍頭。

這個市場已經(jīng)變得無比龐大——單是三方回購市場在巔峰時期就達(dá)到了近275萬億美元的規(guī)模。大多數(shù)資金都是隔夜拆借的。這意味著那些龐大的資產(chǎn)負(fù)債表盡管充斥著各種各樣的無比復(fù)雜而且往往缺乏流動性的資產(chǎn)，但依靠的卻是有可能在一瞬間撤走的資金。

在2007年之前的好時光中，這在大多數(shù)銀行家的眼中似乎都不是個問題?；刭彵灰暈橐粋€安全的市場。從技術(shù)上說無非就是證券的買賣交易，與抵押貸款沒有兩樣。也就是說，回購市場一直被視為一個安全的領(lǐng)域，直到形勢惡化，市場參與者對擔(dān)保品或是交易伙伴的可靠性喪失了信心——或是對兩者都喪失了信心。不管有沒有擔(dān)保，沒有人愿意跟一個有可能在第二天就消失的公司做交易。但拒絕與一家公司做生意本身就能將這種恐懼轉(zhuǎn)化為一種自我實現(xiàn)效應(yīng)。

貝爾斯登的失敗損害的不僅僅是它的股東和債券持有人。貝爾斯登還有成百上千的交易伙伴——也就是借給它錢或是與它交易股票、債券、抵押貸款或是其他證券的那些公司。無論這些公司是銀行、經(jīng)紀(jì)行、保險公司、共同基金、對沖基金還是州、城市和大企業(yè)的養(yǎng)老基金，它們也有自己的無數(shù)交易伙伴。如果貝爾斯登有麻煩，所有這些交易伙伴都將爭先恐后地回收它們的貸款或是擔(dān)保品。為了滿足支付要求，首先是貝爾斯登，接下來是其他公司，統(tǒng)統(tǒng)都會被迫在任何可能拋售的市場上拋售任何可能拋售的東西——這會壓低資產(chǎn)價格，導(dǎo)致更多損失，引發(fā)更多的對補(bǔ)充保證金或擔(dān)保品的要求。