自從格雷厄姆提出價(jià)值投資以來(lái)，“安全邊際”的概念就和價(jià)值投資相伴而生，我們所理解的安全邊際與格氏不是一個(gè)概念，格氏上所指的是股價(jià)的低廉，而我們認(rèn)為安全邊際應(yīng)該包含企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，即“護(hù)城河”。故而護(hù)城河是安全邊際重要的組成部分，提出護(hù)城河這一形象說(shuō)法的是巴菲特，他說(shuō)自己這輩子只在做一件事，就是找尋有寬寬護(hù)城河的企業(yè)。

那么到底什么是護(hù)城河？從正常意義上說(shuō)，人們?cè)诶浔鲿r(shí)代都以城池為界，方便管理也可抵御野獸的侵襲，更重要的是在防御作戰(zhàn)中起到堅(jiān)固的堡壘作用；護(hù)城河就是加在城墻外邊上的一條人工鑿渠，這樣在發(fā)生戰(zhàn)爭(zhēng)的時(shí)候，大大加強(qiáng)了城池的防御能力，是最具標(biāo)志性的防御工事，護(hù)城河越深越寬城池的防御能力就越強(qiáng)。

這樣的防御工事從本質(zhì)上屬于防守性質(zhì)，完全屬非進(jìn)攻性武器，比現(xiàn)在的防空飛彈還要屬于防御性武器。價(jià)值投資所說(shuō)的“護(hù)城河”是指企業(yè)在面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)相對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的優(yōu)勢(shì)，優(yōu)勢(shì)大到一定程度就會(huì)形成護(hù)城河，例如技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)、價(jià)格上的優(yōu)勢(shì)、品牌上的優(yōu)勢(shì)，這些能大大保護(hù)企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中的地位，除了這些以外，擁有文化版權(quán)、礦產(chǎn)資源、專利認(rèn)證、壟斷性質(zhì)的企業(yè)也屬于擁有護(hù)城河。當(dāng)然這要在一個(gè)前提下，這些其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手無(wú)法與之匹敵的優(yōu)勢(shì)，為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)做出巨大的貢獻(xiàn)，如果一家企業(yè)擁有很稀缺的礦產(chǎn)資源，而這個(gè)礦產(chǎn)資源只貢獻(xiàn)了凈利潤(rùn)的一成，那只能說(shuō)是一項(xiàng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，而就整個(gè)企業(yè)而言并沒(méi)有護(hù)城河。

從企業(yè)的角度，護(hù)城河不完全屬于防守性質(zhì)，可用以取得更多的市場(chǎng)份額從而增加利潤(rùn)，從這個(gè)角度護(hù)城河是進(jìn)攻性武器，企業(yè)的護(hù)城河更像是戰(zhàn)士身上堅(jiān)固的盔甲，可以讓?xiě)?zhàn)士的性命活得更長(zhǎng)久，增加了敵人的攻擊難度，本身就增加了己方的勝算。當(dāng)然，如果沒(méi)有超群的武藝和強(qiáng)健的體魄，再堅(jiān)固的盔甲也無(wú)濟(jì)于事，即是說(shuō)護(hù)城河要穿在優(yōu)秀的企業(yè)身上，才能為股東創(chuàng)造超額收益。

我們反復(fù)提及要認(rèn)真研究公司，事實(shí)上研究公司所做的就是找出有強(qiáng)大護(hù)城河的優(yōu)秀企業(yè)，這樣的企業(yè)能在殘酷的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地，這才是我們投資其股票最終不致虧損的根本保障，當(dāng)然，從安全邊際上看最大的安全保障是股價(jià)低廉，要在便宜的價(jià)格買(mǎi)入有護(hù)城河的優(yōu)秀企業(yè)，這就是安全邊際。 “股票池”可成為安全邊際的助手，跟蹤研究50~100只有護(hù)城河的股票較合適，投資者可能都會(huì)讀陌生企業(yè)的年報(bào)，試圖發(fā)現(xiàn)有投資價(jià)值的公司，但股票池的股票不宜太多，太多就照看不過(guò)來(lái)，而且因?yàn)槎鄺l件就放得太寬，這樣就會(huì)存在很多并不優(yōu)秀的企業(yè)；一個(gè)人的精力是有限的，不可能跟蹤很多的公司，那樣只會(huì)使見(jiàn)地變得膚淺。從投資需要上50只股票是足夠的。無(wú)論是股票池或者是投資組合，在看好的行業(yè)中有合理的配置比例為佳，可把非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)降至最低；大盤(pán)股和小盤(pán)股也有一定的比例為好，這樣可在牛市中更好的享受溢價(jià)收益，在熊市中抵御非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但熊市抵御風(fēng)險(xiǎn)的最好方法是降低倉(cāng)位。

有了股票池之后，需要為自己畫(huà)地為牢，限定不要隨便買(mǎi)股票池外的股票，自律永遠(yuǎn)是投資成功的前提，沒(méi)有自律就會(huì)被貪婪的人性牽著鼻子走；一旦有了股票池，在股價(jià)小于內(nèi)在價(jià)值時(shí)，有勇氣在下跌中買(mǎi)入股票。在市場(chǎng)行情好的時(shí)候，很多股票在快速上漲，普通投資者很難抵御住這種誘惑，但由于這些股票不在我們的股票池中，所以就拒絕買(mǎi)入；股票池可以有效避免每天市場(chǎng)先生給你的誘惑，抵抗住這種誘惑，距離做一名成功的投資者就不遠(yuǎn)了。

擁有護(hù)城河的企業(yè)很多時(shí)候讓人聯(lián)想到壟斷，壟斷確實(shí)是護(hù)城河很重要的模式，但護(hù)城河并不只限于壟斷，比如招商銀行（600036）“因您而變”的服務(wù)理念、華僑城A（000069）的“旅游 地產(chǎn)”模式，都是護(hù)城河。格力電器（000651）所在的空調(diào)行業(yè)，是競(jìng)爭(zhēng)白熱化的行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)太過(guò)充分以致前幾年到了產(chǎn)能過(guò)剩的程度，在該行業(yè)做到第一歸功于“體格”強(qiáng)?。桓窳κ且患腋咝?、注重品牌建設(shè)的企業(yè)，但還不足以做到“品牌壟斷”，對(duì)消費(fèi)者來(lái)說(shuō)有了三年保修之后，決定購(gòu)買(mǎi)與否的第一考慮要素是價(jià)格，從這個(gè)認(rèn)識(shí)上來(lái)說(shuō)，格力并不具備真正意義上的護(hù)城河，不過(guò)近幾年在建立自己的直營(yíng)店，從實(shí)踐中也被證明是成功的，少了渠道的制約可提高利潤(rùn)，直接面對(duì)消費(fèi)者使市場(chǎng)嗅覺(jué)靈敏，這是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手所無(wú)法辦到的，直營(yíng)店模式能成功是真正的護(hù)城河。

護(hù)城河許多來(lái)自行業(yè)屬性，在中國(guó)銀行業(yè)的實(shí)際情況，普通的民間資本是無(wú)法進(jìn)入的，行業(yè)門(mén)檻相當(dāng)之高，就民間資本入股了城市商業(yè)銀行，也根本不可能成為招商銀行（600036）的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。這是一個(gè)不開(kāi)放競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，各銀行都有廣闊的業(yè)務(wù)開(kāi)拓空間，做到最好的銀行已經(jīng)是競(jìng)爭(zhēng)勝出者，市場(chǎng)已經(jīng)證明這家銀行最優(yōu)秀，而往后又沒(méi)有新進(jìn)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，所以這家優(yōu)秀的銀行可以一直保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，這也可以被看成寬寬的護(hù)城河。往往有又寬又深護(hù)城河的企業(yè)都是“大塊頭”，市場(chǎng)當(dāng)中的藍(lán)籌股，這些公司經(jīng)營(yíng)情況一般比較穩(wěn)定，而且因?yàn)楣杀竞艽?，不容易被市?chǎng)炒作，所以股價(jià)也相比起小盤(pán)股穩(wěn)定，市盈率反倒也比較低；常常在牛市中小盤(pán)股和ST股漲了幾倍甚至十幾倍，而藍(lán)籌股上漲不到一倍；相反，在下跌的時(shí)候，往往小盤(pán)股和ST股跌了很多，下跌90%不是個(gè)別現(xiàn)象，而這類藍(lán)籌股跌的相對(duì)就要少些。必須抵御好企業(yè)股票上漲幅度不如炒作題材股的誘惑，從短期看這很笨，甚至有人會(huì)罵你瘋子，如果以周或月為單位切下時(shí)間片來(lái)看，價(jià)值投資成績(jī)往往遠(yuǎn)比不上在牛市中的投機(jī)者，新興產(chǎn)業(yè)、政策扶持、區(qū)域振興、資產(chǎn)注入、公司重組等，各種各樣的題材概念太多了，但若把時(shí)間放長(zhǎng)到五年、十年，投機(jī)者絕大部分是賺不到錢(qián)的，一輪牛熊更替，只是坐了回財(cái)富過(guò)山車(chē)，而掌握了正確投資方法的價(jià)值投資者，時(shí)間會(huì)給他滿意的回報(bào)。

好企業(yè)不一定都有護(hù)城河，但符合長(zhǎng)期投資的企業(yè)一定都有寬寬的護(hù)城河，這是我們敢于在市場(chǎng)極度恐慌，股價(jià)急速下跌時(shí)買(mǎi)入的理由，買(mǎi)入時(shí)股價(jià)一定要在估值以內(nèi)，買(mǎi)到股票之后該做的事就是什么也不管，市場(chǎng)愛(ài)怎么跌都可以，如果還有錢(qián)越跌就越買(mǎi)。投機(jī)者眼中的傻子這時(shí)候又出現(xiàn)了，但我們自己心里清楚現(xiàn)在是在用4角錢(qián)買(mǎi)1塊錢(qián)的東西，哪怕它會(huì)跌到2角錢(qián)甚至更低，在那個(gè)價(jià)位一兩年都不上漲也沒(méi)關(guān)系，等到它上漲的時(shí)候會(huì)更加猛烈，我們要的是在五年后回頭來(lái)看今天4角錢(qián)買(mǎi)的東西值多少錢(qián)，而不是下一周或者下個(gè)月。