這些在這次著名的關(guān)于政策選擇方案的演講中所提出的可選方案后來被證實(shí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是閑時的沉思。當(dāng)聯(lián)邦基金利率在2008年年底實(shí)際上被壓低到接近于零時，伯南克的美聯(lián)儲如約盡職地按照伯南克在2002年所呈現(xiàn)的“攻略手冊”開展工作。在金融危機(jī)肆虐之時，美聯(lián)儲直接介入凍結(jié)的信貸市場中。緊隨其后的是數(shù)輪的量化寬松以及旨在壓低長期利率的“扭曲操作”。于是，美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表上的資產(chǎn)端像吹氣球似的由2007年的一萬億美元膨脹到2012年年中的3萬億美元，在2013年年底沖到了4萬億美元。同時，美元也持續(xù)了跌勢，從2002年年初的高點(diǎn)到2013年年中持續(xù)下跌了25%。

伯南克的確兌現(xiàn)了其當(dāng)年對弗里德曼的承諾，調(diào)用一系列非常規(guī)武器以阻止令人恐懼的金融加速器放大經(jīng)濟(jì)的衰退。他宣稱他是從大蕭條以及更近的日本“失落的十年”中汲取了教訓(xùn)。但確實(shí)如此嗎？

20世紀(jì)30年代最慘痛的教訓(xùn)之一關(guān)系到所謂“流動性陷阱”的危害，即經(jīng)受危機(jī)打擊的經(jīng)濟(jì)陷入了資產(chǎn)和負(fù)債的困境，從而對貨幣政策或者財政刺激均無反應(yīng)。這也被20世紀(jì)30年代的凱恩斯和20世紀(jì)90年代描述日本困境的許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱之為“噩夢”。在資產(chǎn)和負(fù)債的衰退中，那些負(fù)債累累、受抵押物貶值后低于債務(wù)所累的企業(yè)這時候只會關(guān)心一件事情：削減支出，償還過高的債務(wù)。在降低杠桿率的過程完成之前，以啟動經(jīng)濟(jì)發(fā)展為目標(biāo)的政策都像凱恩斯所擔(dān)心的那樣，只不過是事倍功半。

我們有很好的理由相信這個解釋很適合現(xiàn)今美國經(jīng)濟(jì)所面臨的情形：不足的儲蓄、過高的債務(wù)、位于“水位下”的房貸……過度借貸的美國消費(fèi)者現(xiàn)如今正在進(jìn)行規(guī)模空前的削減開支。自2008年年初以來，經(jīng)通貨膨脹調(diào)整后的個人消費(fèi)平均每年僅增長1.1%，比危機(jī)前的1996~2007年3.6%的年均增長率降低了整整2.5個百分點(diǎn)。

除去華盛頓相關(guān)部門大規(guī)模的財政和貨幣刺激政策外，資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)——或者如野村證券經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明所稱的“債務(wù)剔除”——看起來是過度舉債的美國家庭現(xiàn)在最重要的事情。盡管有一些進(jìn)展，但還是比較有限。家庭部門的債務(wù)在2013年年初占個人可支配收入的111%，已經(jīng)比2007年的134%下降了20多個百分點(diǎn)，但還是比20世紀(jì)最后30年的平均值70%高出40個百分點(diǎn)。個人儲蓄率在2013年前半年僅僅保持在4.2%——雖然已經(jīng)比2005年年中的低點(diǎn)2.3%有所上升，但還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于1970~2000年的均值9.3%。和20世紀(jì)90年代日本半死不活的“僵尸”公司類似，美國的“僵尸”消費(fèi)者也會歷經(jīng)多年才能從這次資產(chǎn)和負(fù)債的困境中走出。

按照伯南克之前所承諾的，這些本不應(yīng)該發(fā)生。貨幣政策對通貨緊縮的修復(fù)本應(yīng)該激發(fā)出一次充滿活力的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，然而這個假設(shè)忽略了資產(chǎn)負(fù)債表衰退這個不尋常的情形。對美聯(lián)儲來說，不管是由格林斯潘還是伯南克執(zhí)掌，都對資產(chǎn)和信貸泡沫的風(fēng)險及其后果視而不見。盡管對弗里德曼做出莊嚴(yán)的承諾，伯南克開出的處方卻可能是錯誤的。一邊是非常規(guī)的無限度的寬松政策，一邊是常規(guī)卻前所未見的零利率刺激政策，伯南克有可能在制造更大的問題。當(dāng)過量的流動性并沒有流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)或者用于資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)時，它可能被其他類別的資產(chǎn)所吸收，從而為下一個泡沫的形成提供了土壤。