投資經(jīng)理的迷魂陣

金融理論家就如何衡量投資經(jīng)理的成功程度已經(jīng)撰寫了大量的文獻(xiàn)。這當(dāng)中有一個(gè)重要的問題就是，投資經(jīng)理可以通過投資可預(yù)見風(fēng)險(xiǎn)較高而別人不敢投資的資產(chǎn)提升自己的業(yè)績，這使得他在一段時(shí)間內(nèi)的表現(xiàn)比別人出色得多，只要沒有新聞揭露這些風(fēng)險(xiǎn)，這種做法就能持續(xù)下去。只要風(fēng)險(xiǎn)不體現(xiàn)，投資經(jīng)理就可以長期通過這種做法為自己帶來巨額管理費(fèi)收入，而當(dāng)災(zāi)難真正來臨時(shí)他還可以甩手走人。

多年來，我們都教導(dǎo)學(xué)生使用夏普系數(shù)衡量投資經(jīng)理是否真正取得了超越市場的表現(xiàn)。夏普系數(shù)因斯坦福大學(xué)金融學(xué)教授威廉·夏普而得名，計(jì)算方式是用投資經(jīng)理管理的投資組合存續(xù)期間相對于市場所有投資品種同期綜合平均收益率的超額收益率除以同一投資組合同期的收益率標(biāo)準(zhǔn)方差。夏普系數(shù)越高說明投資經(jīng)理的表現(xiàn)越好。如果投資經(jīng)理能夠持續(xù)超越市場表現(xiàn)，那么公式中的分子應(yīng)該很大。但是如果投資經(jīng)理是通過追逐過度風(fēng)險(xiǎn)博取超額回報(bào)，那么分母上就會(huì)顯示出這位經(jīng)理的投資組合回報(bào)率波動(dòng)幅度很大，從而也導(dǎo)致夏普系數(shù)變小。

但是用夏普系數(shù)衡量投資經(jīng)理的業(yè)績表現(xiàn)也不是總那么可靠，因?yàn)槿绻顿Y組合存續(xù)期內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)方差一直較高，則說明其蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)不一定會(huì)體現(xiàn)出來。如果風(fēng)險(xiǎn)一直沒有暴露，價(jià)格就不會(huì)發(fā)生變動(dòng)，等到危機(jī)臨近才會(huì)猛然顯現(xiàn)。

以投資政局不穩(wěn)的國家為例子來說明，這一類投資從根源上講就是高風(fēng)險(xiǎn)的。假設(shè)投資標(biāo)的國是穆巴拉克統(tǒng)治下的埃及，他的統(tǒng)治在2011年戛然而止。事件可以追溯到鄰國突尼斯爆發(fā)的騷亂，就在短短一個(gè)月內(nèi)，突尼斯政府倒臺，這引發(fā)埃及境內(nèi)出現(xiàn)類似的騷亂，掀起騷亂的人或許在突尼斯事件中看到了歷史的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，認(rèn)為號召民眾反抗穆巴拉克的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。

投資經(jīng)理可以尋找并利用在穆巴拉克統(tǒng)治下的埃及這種投資機(jī)會(huì)，因?yàn)檫@些風(fēng)險(xiǎn)只會(huì)在未來集中爆發(fā)。如果他們僅以收取管理費(fèi)為目的，而且不講道德，不遵守對客戶的承諾，那么他們有足夠的動(dòng)機(jī)進(jìn)行這樣的投資。他們知道自己永遠(yuǎn)不會(huì)遭到失職指控：誰又能預(yù)測到穆巴拉克統(tǒng)治被推翻這樣的事件呢？所以，如果他們是憤世嫉俗的人，他們連進(jìn)行這種投資的念頭都不會(huì)動(dòng)一下。