單調(diào)的、被忽視的、可能遭到冷落和打壓的證券—通常正因為它們的表現(xiàn)不好而成為低價證券—往往成為價值投資者青睞的高收益證券。這類證券以低波動性、低基本面風(fēng)險以及在市場不利時損失更低為特征，雖然在牛市中很少能有出類拔萃的收益，但平均表現(xiàn)普遍良好，比“熱門”股票的收益更加穩(wěn)定持久。在大多數(shù)情況下，這類貌不驚人的低價證券最大的風(fēng)險是在牛市中表現(xiàn)落后的可能性。不過具有風(fēng)險意識的價值投資者是愿意承擔(dān)這種風(fēng)險的。

我相信我們都同意，投資者應(yīng)該也必須要求他們認為風(fēng)險更高的投資提供更高的預(yù)期收益。我們有望達成一致的是，損失風(fēng)險是人們在要求預(yù)期收益以及設(shè)定投資價格時最關(guān)心的風(fēng)險。于是一個重要的問題來了：如何衡量損失風(fēng)險呢？

首先，顯然有一個見仁見智的問題：對未來作出訓(xùn)練有素的估計是有可能的，但估計始終只是估計。

其次，量化標(biāo)準(zhǔn)是不存在的。對于任何特定投資，都會有一些人認為風(fēng)險較高，而另一些人認為風(fēng)險較低。有人將風(fēng)險稱為不賺錢的可能性，有人則將其稱為損失一定比例資金（諸如此類）的可能性。有人認為它是時限一年的損失風(fēng)險，有些人則認為它是跨度為整個持有期的損失風(fēng)險。顯然，即使將一項投資的所有相關(guān)投資者都集中到一個房間里攤牌，他們也永遠不可能商定出一個能夠代表投資風(fēng)險的數(shù)字。即使能，他們給出的數(shù)字與另一組投資者為另一項投資給出的數(shù)字也不太可能有可比性。這就是為什么我說風(fēng)險和風(fēng)險–收益決策不能被“機加工”，即不能移交給計算機去做的原因之一。

60多年前，本·格雷厄姆和戴維·多德在價值投資者的圣經(jīng)《證券分析》再版時，作了如下表述：“不同投資與其發(fā)生損失的風(fēng)險之間的關(guān)系很不確定、很容易發(fā)生變動，因此也無從引入有效的數(shù)學(xué)計算公式。”

再次，風(fēng)險是有欺騙性的。常規(guī)性事件很容易估計，如反復(fù)發(fā)生的事件將有再次發(fā)生的可能。但是反常的、千載難逢的事件很難被量化。投資易受偶發(fā)的嚴重風(fēng)險（如果有的話）—我稱之為不可能的災(zāi)難—影響的事實表明，實際風(fēng)險可能比看上去更為危險。

總而言之，前瞻性研究表明，多數(shù)風(fēng)險都具有主觀性、隱蔽性和不可量化性。

如此一來，我們會面臨什么樣的情況呢？如果損失風(fēng)險是無法被衡量、被定量甚或無法被觀察的—如果它還是主觀性的—那么該如何應(yīng)對它呢？訓(xùn)練有素的投資者對于在特定環(huán)境中出現(xiàn)的風(fēng)險是有判斷的。他們判斷的主要依據(jù)是價值的穩(wěn)定性和可靠性，以及價格與價值之間的關(guān)系。其他東西也會納入他們的考慮范圍，但其中大部分可歸結(jié)到以上兩個因素。