前車之鑒，中國房地產(chǎn)跌到任何位置我們都不應(yīng)該意外。

有投行經(jīng)濟(jì)學(xué)家安慰我們說，中國購房者有很高的首付比例，所以，中國的房地產(chǎn)市場不會崩潰。這真是一派胡言。高首付，只會在泡沫崩潰時減少對銀行的沖擊，但絲毫也阻止不了拋售，也不會阻止泡沫崩潰。中國股市沒有任何杠桿，不也在短短一年時間跌掉七成嗎？何況中國房地產(chǎn)只有三成首付呢？而中國的所謂高首付，對于許多年輕的買房者來說，經(jīng)常是榨干了兩代人的存款。

在經(jīng)濟(jì)下滑時期，實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的現(xiàn)金短缺將是普遍的，這迫使人們拋售各種資產(chǎn)以換取現(xiàn)金。在中國，賬面增值驚人的房地產(chǎn)將首當(dāng)其沖。很難知道誰會打響第一槍，但它可能來自四面八方：可能是房地產(chǎn)商，也可能是現(xiàn)金奇缺的各類企業(yè)（中國各類國有、私營企業(yè)這幾年已經(jīng)大量涉入房地產(chǎn)投資），也可能是債務(wù)負(fù)擔(dān)越發(fā)沉重的房地產(chǎn)投資者。對于中國房地產(chǎn)商而言，短期的現(xiàn)金短缺以及長期的贏利模式的破壞，都將驅(qū)使他們降價拋售。而后者則是更加重要的動力。在房地產(chǎn)極其瘋狂2010年，中國上市房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流竟然是 705億，同比減少1 150億。從短期看，在房地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷的情況下，房地產(chǎn)商除了降價銷售，搶先一步爭取現(xiàn)金之外，還能有什么其他的高招。房地產(chǎn)商再聰明，斗志再頑強(qiáng)，也斗不過大趨勢。不過這只是第一步。

第二步是，房地產(chǎn)商存貨價值大幅度縮減，高利率所引發(fā)的越來越沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，將迫使房地產(chǎn)商進(jìn)一步降價銷售，以修復(fù)其資產(chǎn)負(fù)債表。在這個過程中，陸續(xù)出現(xiàn)地產(chǎn)商破產(chǎn)實(shí)在是稀松平常之事。對于中國房地產(chǎn)來說，最為重要的歷史困境在于，原來那種靠規(guī)模、靠速度、靠制造恐慌誘發(fā)非理性消費(fèi)的贏利模式，將在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中被徹底摧毀。城市化增速的降低，經(jīng)濟(jì)增長速度的降低都將是這一過程的催化劑。中國房地產(chǎn)的泡沫之所以能夠維持，是以中國高速經(jīng)濟(jì)增長作為預(yù)期條件的，一旦這個條件瓦解，作為泡沫推動力量的預(yù)期就會頃刻灰飛煙滅。顯然，我們已經(jīng)非常逼近這一歷史時刻。

在中國，對政府尤其是中央政府非常扭曲的信任是支持房地產(chǎn)泡沫的一個重要心理因素。這種信任的一個隱含指向是，中央政府將會為任何市場行為承擔(dān)最后責(zé)任。在中國的房地產(chǎn)市場，這個因素最大化激勵了地方政府、銀行、公司以及個人在經(jīng)濟(jì)行為上的放任，并且推動各種微觀市場主體向同一方向上的冒險和投機(jī)。一位銀行家在被問到高鐵貸款傻瓜都能看出的風(fēng)險時，狡黠地回答道：“相信鐵道部會還錢?！闭f這話時，他的弦外之音是，反正有政府最后兜底，難道我們不應(yīng)該相信政府嗎？不惟銀行，投機(jī)者個人、房地產(chǎn)公司、地方政府又何嘗不是如此。正是這種“中央政府最后有能力搞定一切也必須搞定一切的思維”，導(dǎo)致中國房地產(chǎn)行業(yè)全鏈條上普遍的財務(wù)軟約束，以致風(fēng)險持續(xù)積累。在所有經(jīng)典的泡沫之中，人們都可以發(fā)現(xiàn)這種所謂“信任”而導(dǎo)致的軟約束特征，只不過，這一點(diǎn)在中國顯得格外重要和突出。也正因?yàn)檫@個原因，我們應(yīng)該始終將這種“信任”作為衡量泡沫的一個重要的反向指標(biāo)。在所有的相關(guān)政府能力及信任的調(diào)查中，中國似乎總是名列前茅。這本身就非常說明問題。

然而，中央政府的能力也是有限的。在承受到極限時，它要么自己被拖垮，要么將這些風(fēng)險重新推回給那些市場主體。中國現(xiàn)在的情況正是如此。