古斯·列維知道，傭金業(yè)務的實際情況與表面看起來的大為不同。很多機構(gòu)投資者把傭金當做“軟美元”，支付給小型研究公司，如溫萊特公司、卡拉克道奇、米切爾哈欽斯之類，為的是購買它們的詳盡報告，以及和明星分析師頻繁交往。列維認為，這些小公司頗有用處，但實行協(xié)議傭金制，“軟美元”終結(jié)之后，它們很可能挺不過去。有些“熟練槍手”隨行就市，堅決要求經(jīng)紀券商給予回扣（他們實際上也得到了），經(jīng)紀券商返還傭金的辦法，是為交易活躍的熱門基金客戶，吸收一些營運成本（軟美元），包括電話費、辦公設備費用等。有些機構(gòu)投資者又堅持要求以另一種方式分享傭金，希望把部分傭金分給其他券商，這些券商對它們也都另有用處。譬如說，富達基金公司本應為執(zhí)行交易付給高盛公司固定傭金，卻將其中部分傭金轉(zhuǎn)而支付（讓渡）給帝杰證券。1970年，平均最低傭金大約為每股40美分，但對于一些大型機構(gòu)，在它們的軟磨硬纏之下，可能要打掉4~6折。

紐約證券交易所就哈克承諾的傭金改革一事提出了一些想法，證交會又重新介入進來。由此產(chǎn)生了一個過度安排，證交會在1974年指示，針對30萬美元以上的交易指令，暫時試用協(xié)議傭金制。試行后宣布取得成功，于是，1975年5月1日，固定傭金制便永遠被棄置一旁了，華爾街至今仍將這一天當做“五一”來紀念，不過，這個“五一”既非被視為一年一度的五一國際勞動節(jié)，也不是遇險船只或飛機發(fā)出的無線電求救信號。

于是，傭金開始匆匆下跌。一開始，高盛宣布向大型機構(gòu)提供8%的傭金折扣，但市場很快蓋了過去，折扣差不多提高到15%。可是，到年底，折扣居然超過了50%，而且還在增加。有些激進的經(jīng)紀券商竟將傭金比率減到了10%。數(shù)年之內(nèi)，原先每股40美分的固定傭金便跌至每股5美分。無數(shù)美元收入從這一行業(yè)中被抹去。然而，交易量卻在增加。1974年，對股市來說是艱難的一年，日均交易量由上年的

1 600萬股降至1 400萬股。1975年，日均交易量是1 900萬股，此后5年，又增加了兩倍。所以，就很多公司而言，它們在傭金上的損失因交易量的上升而得到了補償，并且自1968~1970年后臺管理系統(tǒng)危機以來，由于被迫實現(xiàn)交易和交付系統(tǒng)的計算機化，成本減少以及其他方面的效率也有提高，傭金損失被更進一步地抵消了。

證券業(yè)內(nèi)的兩個變化，即出現(xiàn)改善系統(tǒng)技術(shù)的需求和實行協(xié)議傭金的需求，為變革帶來了強有力的、所謂達爾文式生存劣汰的動力。時至2000年，紐約證券交易所的日均交易量超過了10億股，信息技術(shù)費用已成為業(yè)內(nèi)第二大成本，僅次于薪酬支出。每家公司都得學會管理技術(shù)需求和技術(shù)預算，否則，可能會突然陷入失控狀態(tài)，或墜入看似無底的成本黑洞。它們都得雇請首席技術(shù)官，其中多數(shù)公司需三番兩次地替換，最終才找到合適的人選。它們都得承諾使用某一個特定系統(tǒng)，但結(jié)果往往是必須滿足不斷膨脹的層出不窮的需要，很難叫人預料得到。高盛公司鄭重承諾使用霍尼韋爾系統(tǒng)，花費了數(shù)年時間來做轉(zhuǎn)換，不料公司在系統(tǒng)安裝之后不久卻發(fā)現(xiàn)不適合。這意味著公司轉(zhuǎn)用IBM的系統(tǒng)后，過去的整個過程又得重來一遍。對于大型零售經(jīng)紀券商情況就更為棘手了，而且，哪家公司能開發(fā)出多余的容量，能通過替其他公司做結(jié)算，或能以很低的價錢收購一家競爭對手，而使容量充分利用，哪家公司便擁有競爭優(yōu)勢。后來，桑迪·威爾開始一連串地收購經(jīng)紀券商，并因此聲名鵲起，正是將這種特色轉(zhuǎn)換成了一種商業(yè)戰(zhàn)略。

但是，變化帶來的最大影響，還是表現(xiàn)在經(jīng)紀業(yè)務的運作方面。美林證券長期支持協(xié)議傭金，實際上在“五一”之后，卻向零售經(jīng)紀客戶提高了約10%的傭金，不過，美林證券倒是以低得多的傭金，沖勁十足地競爭機構(gòu)經(jīng)紀業(yè)務。倘若對零售這塊削減傭金，美林證券認為，那便無異于自殺；但不這樣做，后來卻又為嘉信理財之類的折扣券商爭奪美林客戶，大開了方便之門。美林這時已逐漸有了效率相當高的后臺管理系統(tǒng)，還可以吸收其他公司進入系統(tǒng)。按照目前的零售傭金比率，它也有很多業(yè)務流量，足以提供財力讓其大刀闊斧地提升機構(gòu)交易的市場份額。

然而，其他公司，尤其是提供證券研究的小型公司，隨著它們的那一份“軟美元”和“讓渡傭金”逐漸消失，卻發(fā)現(xiàn)自己幾乎難以生存了。每股交易傭金變成四五美分，便沒有了傭金讓渡。為機構(gòu)投資者所做的研究產(chǎn)品要免費提供，是非常昂貴的，除非能從中產(chǎn)生足夠的傭金，而對很多公司來說，越來越不能得到足夠的傭金。大筆交易以前是一座金礦，現(xiàn)在沒了固定傭金，也只能做到盈虧兩抵。在很多公司里，來自機構(gòu)的經(jīng)紀傭金幾乎不夠支付管理費用。機構(gòu)投資者減少做交易的經(jīng)紀券商的數(shù)目，不再有辦法向邊緣券商支付錢款，致使在證券業(yè)內(nèi)出現(xiàn)了優(yōu)取劣棄的殘酷選擇。很多公司漸漸衰退，或者被收購，或者干脆消失了。

但是，協(xié)議傭金的出現(xiàn)——是一個極為重要的無可避免的放松管制過程，完全是未經(jīng)計劃，不由自主地發(fā)生的——造成的主要結(jié)果是：產(chǎn)生了殘酷無情的赤膊競爭，以往絕大多數(shù)時候靠客戶關系經(jīng)營業(yè)務的模式不復存在了。在這樣的市場環(huán)境下，要想有效競爭，必得提供更優(yōu)質(zhì)的服務，免費貢獻很多實用技能和實用知識?？蛻舯仨毜玫诫S叫隨到的待遇、最好的研究、持續(xù)不斷的跟進服務?？傊?，資本市場行業(yè)的競爭強度大大提高了，也給未來的競爭確定了基調(diào)。