全球經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2005年年末和2006年年初。當(dāng)時(shí)美國(guó)的房?jī)r(jià)從高漲走向泡沫的頂峰。在這之后，赤字國(guó)家這一關(guān)鍵資產(chǎn)價(jià)格的增長(zhǎng)就此停止。但美國(guó)的政策指向以及華爾街的行事風(fēng)格依然樂(lè)觀、沒(méi)有任何變化。于是，債務(wù)泡沫又持續(xù)了一年半的時(shí)間，其間又有一大批低質(zhì)量、高價(jià)格的證券被創(chuàng)造出來(lái)。因此，在危機(jī)爆發(fā)之后，后果變得更為嚴(yán)重。

從更深層次的角度來(lái)看，2006年之前的危機(jī)積累階段不僅是巨額盈余形成的重要時(shí)期，資產(chǎn)的價(jià)格和負(fù)債能力也在同一時(shí)期超過(guò)了可以承受的范圍。其中最為關(guān)鍵的是2004~2006年，在盈余國(guó)家超額儲(chǔ)蓄的推動(dòng)下，信用差價(jià)不斷縮減，格林斯潘面臨兩難困境-即在金融繁盛時(shí)期，下調(diào)國(guó)債收益率與實(shí)施緊縮貨幣政策之間的矛盾。因此，如果2006~2007年的結(jié)局主要?dú)w因于美國(guó)的政策和行為，那么從因果關(guān)系上來(lái)講，2004~2006年這段時(shí)期全球經(jīng)濟(jì)更多是受到第三和第四點(diǎn)中提及的超額儲(chǔ)蓄的影響。

因此，所有人都有責(zé)任。美國(guó)的執(zhí)政者應(yīng)該為銀行監(jiān)管缺失和評(píng)級(jí)可疑的按揭貸款的過(guò)度發(fā)放負(fù)責(zé)。但在2007年中期，經(jīng)濟(jì)的基本狀況還算不錯(cuò)，凱恩斯主義者和貨幣主義者堅(jiān)信憑借溫和的通貨膨脹可以維持經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)。在上一個(gè)周期的繁榮階段，即2001年經(jīng)濟(jì)衰退后至此次危機(jī)之前，美國(guó)處于合理的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和溫和的通貨膨脹下，與其設(shè)定的政策目標(biāo)一致，產(chǎn)出缺口不高于1%，經(jīng)濟(jì)沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)熱現(xiàn)象，通貨膨脹也沒(méi)有成為經(jīng)濟(jì)的主要問(wèn)題（此間美國(guó)的年均經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為2.%，低于其長(zhǎng)期平均值；通貨膨脹率與之相差無(wú)幾，年均2.9%，除去食品和能源價(jià)格后的核心通貨膨脹率為2.1%）。

但這一結(jié)果是建立在負(fù)債不斷攀升的基礎(chǔ)之上的，而負(fù)債的攀升又不可避免地導(dǎo)致危機(jī)的產(chǎn)生。在1997~2007年這10年中，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值每增加1美元，私有部門(mén)非金融負(fù)債將增加2.美元，如果把政府赤字也計(jì)算在內(nèi)，這一數(shù)值將達(dá)到3.3美元。這一發(fā)展模式的延續(xù)導(dǎo)致了私有部門(mén)非金融負(fù)債扶搖直上，達(dá)到了國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的20%，加上政府負(fù)債，總額達(dá)到了國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的330%，并最終引發(fā)了次貸危機(jī)和信用危機(jī)。

但直到此時(shí)，資本市場(chǎng)仍沒(méi)能夠給出嚴(yán)重的警示信號(hào)。原因是儲(chǔ)蓄過(guò)剩國(guó)家的大量資金需要這樣一個(gè)投資場(chǎng)所，儲(chǔ)蓄盈余的增長(zhǎng)使得資本市場(chǎng)上的收益率與息差承受著下行壓力，與之相對(duì)應(yīng)的是赤字國(guó)家的負(fù)債和以負(fù)債為基礎(chǔ)的證券不斷被創(chuàng)造出來(lái)。在穩(wěn)定和良性的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境中，對(duì)負(fù)債增長(zhǎng)率的監(jiān)控只是對(duì)失業(yè)率監(jiān)控的一個(gè)衍生指標(biāo)。

雖然市場(chǎng)上存在大量的金融欺詐和涉案金額巨大的訴訟案件，但許多人認(rèn)為銀行家對(duì)危機(jī)的產(chǎn)生不負(fù)任何責(zé)任。正如人們所理解的，銀行家的職責(zé)是實(shí)現(xiàn)自身收入的最大化。由于儲(chǔ)蓄盈余國(guó)家不斷地將廉價(jià)資金投入金融市場(chǎng)，銀行家便利用他們的專長(zhǎng)設(shè)計(jì)出各種復(fù)雜的金融產(chǎn)品，將這些資金裝進(jìn)自己的口袋。銀行家毫無(wú)節(jié)制地制造按揭貸款和復(fù)雜金融衍生產(chǎn)品，終于在2007年自食惡果。他們的行為或許加重了此次危機(jī)的嚴(yán)重性，但從人性的角度來(lái)講，他們?cè)诟邎?bào)酬和無(wú)約束的環(huán)境中采取此種行為是可以理解的，他們的行為沒(méi)有違犯法律，并在社會(huì)可接受的道德范圍內(nèi)。當(dāng)然事后來(lái)看，這些行為造成了惡劣的影響。