二、研究報(bào)告存在的問題

部分研究報(bào)告的不值得信賴，還因?yàn)橐韵略颉?/p>

1.主觀臆斷代替了實(shí)地考證

如果研究員始終能夠堅(jiān)持客觀、嚴(yán)謹(jǐn)、公正的態(tài)度，研究報(bào)告的影響力無疑有助于市場的健康發(fā)展。遺憾的是，近期一種不良的風(fēng)氣正在一些研究報(bào)告中蔓延。過多的主觀臆斷和大膽猜測出現(xiàn)在報(bào)告中，這使得報(bào)告的公信力受到質(zhì)疑。

以某券商對西飛國際的研究報(bào)告為例，“飛機(jī)制造業(yè)的龍頭”、“呈現(xiàn)爆炸式成長態(tài)勢”等極具煽動(dòng)性的文字頻頻出現(xiàn)在報(bào)告中；在沒有依據(jù)的情況下大膽猜測“集團(tuán)所有國際轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)資產(chǎn)都注入西飛國際，或者將飛機(jī)總裝資產(chǎn)整合到西飛國際”。這些說法遭到了上市公司的有力反駁，也讓一些投資者對研究報(bào)告產(chǎn)生戒備心理。

2.盲目樂觀評(píng)級(jí)的潛規(guī)則

有個(gè)笑話說，一群證券公司行業(yè)研究員受邀去打獵，獵捕的對象是兩種同樣兇猛的動(dòng)物，野牛和狗熊。結(jié)果所有研究員都跑去打野牛了，沒一個(gè)愿意對付狗熊。組織者問他們?yōu)槭裁磿?huì)這樣選擇，研究員們的解釋是，他們的工作向來以推薦牛股為主，養(yǎng)成了跟牛打交道的職業(yè)習(xí)慣。

這個(gè)笑話諷刺的是，分析師們發(fā)表的上市公司研究報(bào)告絕大多數(shù)都是推薦和持有樂觀評(píng)級(jí)現(xiàn)象，換句話說就是調(diào)研報(bào)告總是越來越樂觀，而這一現(xiàn)象中外普遍存在，在股市興旺期尤其明顯。

美國有關(guān)調(diào)查機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，在某一年牛市中華爾街分析師對6 000家公司作出的評(píng)級(jí)中，僅有1%是建議賣出或減持，而69.5%的建議為買入或增持，29.5%為持有。

《新財(cái)富》雜志對2007年以來國內(nèi)42家證券研究機(jī)構(gòu)的657位分析師所作的投資評(píng)級(jí)統(tǒng)計(jì)顯示，其中82.6%的投資評(píng)級(jí)為“增持”、“買入”或“推薦”；“持有”或“同步大市”的評(píng)級(jí)占16%；“減持”、“賣出”或“回避”評(píng)級(jí)僅占1.4%。

3.做不到客觀公正

“推薦”評(píng)級(jí)一統(tǒng)天下在牛市初期和發(fā)展期無可厚非，但是隨著股價(jià)的短期飆升，估值水漲船高，“推薦”依然占絕對優(yōu)勢，任憑政策調(diào)控和市場調(diào)整風(fēng)吹雨打兀自巋然不動(dòng)，是何原因？根本原因還在于賣方報(bào)告難以做到真正的客觀獨(dú)立。作為賣方，券商研究報(bào)告的主要客戶是基金公司等機(jī)構(gòu)，研究報(bào)告的優(yōu)劣對基金在券商的分倉量影響越來越大，關(guān)系到傭金收入，如果因?yàn)橐黄?fù)面報(bào)告而導(dǎo)致股價(jià)下跌，有可能失去基金大客戶。

作為調(diào)研對象的上市公司，相對于研究員和證券公司同樣處于強(qiáng)勢地位，得罪不起。

這個(gè)道理就跟記者寫批評(píng)報(bào)道一樣，如果研究員出了減持這樣的負(fù)面評(píng)級(jí)，公司很可能也會(huì)封殺他們，從此失去進(jìn)入公司進(jìn)行實(shí)地調(diào)研的資格。研究員絕大多數(shù)時(shí)候不愿出具負(fù)面評(píng)級(jí)報(bào)告的潛規(guī)則，即使一個(gè)股票價(jià)格已經(jīng)高估到?jīng)]法再給正面評(píng)級(jí)了，通常他們也不會(huì)輕易出一份提醒投資者減持的報(bào)告，這已經(jīng)是業(yè)內(nèi)的潛規(guī)則了。

相關(guān)調(diào)查表明，當(dāng)觀點(diǎn)與外部客戶發(fā)生利益沖突時(shí)，近六成分析師表示“不撰寫相關(guān)研究報(bào)告”或“與有關(guān)方面進(jìn)一步協(xié)調(diào)”。而在證券公司，受制于自營部門和投行而放棄負(fù)面評(píng)級(jí)，甚至為服務(wù)于投行業(yè)務(wù)而被迫提高評(píng)級(jí)水平，也是普遍現(xiàn)象。

東方證券房地產(chǎn)行業(yè)研究員王樹娟就是一例。2007年9月王樹娟對外發(fā)布《地產(chǎn)板塊2007年中報(bào)盤點(diǎn)報(bào)告》“看淡”房地產(chǎn)行業(yè)，并認(rèn)為地產(chǎn)板塊總市值已達(dá)1.4萬億元左右，PB平均達(dá)到9倍左右，PE普遍在50~60倍以上，泡沫特征明顯。她的報(bào)告讓當(dāng)時(shí)手握大量地產(chǎn)股的基金經(jīng)理憤怒了，他們聯(lián)合起來集體封殺王樹娟，最終王樹娟離開了這個(gè)行業(yè)。

4.業(yè)務(wù)水平參差不齊

研究員的業(yè)務(wù)水平參差不齊，部分甚至財(cái)務(wù)低能。而不少調(diào)研員不去實(shí)地調(diào)查，閉門造車只對著財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)想文章，或者依靠上網(wǎng)東抄西摘、七拼八湊。這樣出來的研究報(bào)告自然大打折扣。

三、辯證看待研究報(bào)告

1.充分利用這類信息

要了解研究人員所具備的核心優(yōu)勢，充分信任和使用這些信息。研究員的優(yōu)勢主要在以下幾點(diǎn)：

一是大多數(shù)研究人員是行業(yè)專家，研究機(jī)構(gòu)對行業(yè)研究人員有行業(yè)背景和財(cái)務(wù)專業(yè)兩方面的要求，很多研究員都具有所研究行業(yè)的工作經(jīng)歷，對行業(yè)的生命周期、競爭結(jié)構(gòu)、上下游的利益關(guān)系以及替代行業(yè)都非常熟悉，了解行業(yè)發(fā)展規(guī)律和發(fā)展方向。優(yōu)秀的研究人員還能提前預(yù)測到行業(yè)內(nèi)可能發(fā)生的變化，并且能比較準(zhǔn)確地分析出這些變化對行業(yè)的影響，這是一般投資人所不具備的。

二是行業(yè)內(nèi)人脈熟悉，能及時(shí)了解行業(yè)動(dòng)態(tài)、預(yù)測可能出現(xiàn)的政策以及主要上市公司的經(jīng)營情況，提前提醒投資機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)。

三是優(yōu)秀的研究人員能影響資金的投資方向。

2.回避不合理的部分

我們要注意研究報(bào)告中還有少量不合理的部分，盡量去回避。

一是相對的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和確定性的個(gè)股目標(biāo)價(jià)格之間的矛盾，大部分研究報(bào)告給出的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)都是根據(jù)相對大盤的強(qiáng)弱來判斷的，但是不少研究機(jī)構(gòu)對個(gè)股給出了明確的目標(biāo)價(jià)格區(qū)間甚至目標(biāo)價(jià)格，而且時(shí)間跨度都在1年以上，這么長的時(shí)間大盤不可能沒有變化。

二是在目前滬深兩市沒有做空機(jī)制的體系中研究人員的“牛市傾向”非常嚴(yán)重?！芭Ｊ袃A向”是指投資者往往無視市場的變化，更傾向于市場會(huì)上升的交易行為。國外曾經(jīng)有人用10年的時(shí)間跟蹤主要研究機(jī)構(gòu)的近20萬份研究報(bào)告，其中評(píng)級(jí)為“賣出”的不足11%，而實(shí)際表現(xiàn)是漲跌各半，國內(nèi)也有這種現(xiàn)象，股票漲得越多，評(píng)級(jí)越高，明顯與價(jià)值投資理念不符合。

三是“熟人”規(guī)則難以避免。由于研究員會(huì)跟蹤一個(gè)行業(yè)很多年甚至幾十年，研究人員和很多公司領(lǐng)導(dǎo)層很熟悉，熟人好話容易說而負(fù)面消息很難出口。優(yōu)秀的研究人員會(huì)在研究報(bào)告中暗示，會(huì)在研究報(bào)告中羅列很多看好的理由，而最后給出的評(píng)級(jí)并不高，投資者要學(xué)會(huì)分辨其中的奧妙。