序二 解開(kāi)金融衍生工具之謎

1978年由美國(guó)總統(tǒng)卡特簽署的銀行法案，令銀行不能再通過(guò)入息（收入）審查才借錢(qián)給人買(mǎi)樓以示人人平等（即《社區(qū)再投資法案》，要求銀行不分貧富、不分種族，對(duì)所有民眾提供相同的投資或借貸機(jī)會(huì)，以幫助低收入或信用不佳的民眾取得購(gòu)房貸款）；加上美元利率由1981年起回落，這兩大因素引發(fā)由1982年起美國(guó)人借錢(qián)買(mǎi)樓狂潮。

開(kāi)始時(shí)銀行在這方面仍相當(dāng)謹(jǐn)慎，到上個(gè)世紀(jì)九十年代末以花旗集團(tuán)為首的金融機(jī)構(gòu)將這類次級(jí)（subprime）貸款， 包裝成為CDO（collateralized debt obligation，債務(wù)抵押證券）開(kāi)始在市場(chǎng)上發(fā)售。出售后，無(wú)法履行次級(jí)貸款的合約風(fēng)險(xiǎn)由銀行轉(zhuǎn)嫁到投資者手上；CDO發(fā)售成功的事例讓大量銀行加入，紛紛爭(zhēng)做次貸生意，然后將次級(jí)貸款包裝成為CDO在市場(chǎng)出售，大賺手續(xù)費(fèi)利潤(rùn)卻將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁到CDO投資者身上。

漸漸地，投資者開(kāi)始擔(dān)心CDO的還款能力，不過(guò)當(dāng)時(shí)已有金融機(jī)構(gòu)為CDO提供擔(dān)保。這類有金融企業(yè)擔(dān)保的CDO是其中一種CDS（credit defaultswap，信貸違約掉期合約），看起來(lái)安全許多。另一種CDO和次貸無(wú)關(guān)，但投資銀行將大量企業(yè)CDS集結(jié)起來(lái)（例如50到100只）組成基金，再分成許多小份供人認(rèn)購(gòu)，這被稱為CSO（collateralized synthetic obligations，合成抵押證券），看來(lái)更為安全。

通過(guò)CDO、CDS、CSO等不同的杠桿工具，自上個(gè)世紀(jì)九十年代至2006年前信貸市場(chǎng)（包括次貸生意）相當(dāng)火爆，刺激美國(guó)樓價(jià)一升再升。不過(guò)到2006年下半年，樓價(jià)開(kāi)始下滑，提供次貸服務(wù)的公司如Countrywide（美國(guó)國(guó)家金融服務(wù)公司）等，在2007年4月已出事，這動(dòng)搖了投資者對(duì)CDO的信心，因而引發(fā)拋售潮。到2007年8月已演變成為次貸危機(jī)， 2008年9月進(jìn)一步擴(kuò)大成金融海嘯。

由于CDO、CDS、CSO是新產(chǎn)品，甚至少數(shù)資深銀行家，在事前亦不甚了解該衍生工具產(chǎn)品，但卻參與投資活動(dòng)，因此損失非常慘重。

黃元山兄畢業(yè)于香港圣保羅男女中學(xué)后，到美國(guó)芝加哥大學(xué)念經(jīng)濟(jì)學(xué)，再到耶魯大學(xué)念國(guó)際政治，畢業(yè)后曾供職于各國(guó)際銀行結(jié)構(gòu)信貸衍生部門(mén)；1997年至2004年任職雷曼兄弟公司，不但對(duì)CDO及CDS市場(chǎng)有理論基礎(chǔ)，而且是市場(chǎng)參與者之一，有充足的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。

2008年9月金融海嘯爆發(fā)后，他率先獲《信報(bào)財(cái)經(jīng)月刊》邀請(qǐng)撰寫(xiě)這方面的文章，為各位解開(kāi)CDO及CDS之謎?，F(xiàn)在更撰寫(xiě)成書(shū)，令大家對(duì)此市場(chǎng)的興衰有更深入的了解，對(duì)掌握未來(lái)世界經(jīng)濟(jì)大局有更透徹的認(rèn)識(shí)。本人因此誠(chéng)意向各位推介此書(shū)。

自2007年4月Countrywide出事后，本人亦一直加強(qiáng)向《信報(bào)》讀者報(bào)道有關(guān)CDO市場(chǎng)問(wèn)題的嚴(yán)重性，但相比黃元山兄既有理論基礎(chǔ)又有實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)仍然差許多；這證明每個(gè)成功投資者背后，都是努力鉆研而非幸運(yùn)的結(jié)果。此書(shū)是投資界不可多得的好書(shū)，值得有意從事投資事業(yè)者細(xì)讀。

曹仁超

《信報(bào)財(cái)經(jīng)新聞》專欄作家