與聯(lián)邦儲備系統(tǒng)共存——一場全新的游戲（1）

如果你簡單地認(rèn)為，1921年市場的運作方式與現(xiàn)在相同，那就危險了。在詳細(xì)觀察6月到10月（8月見底時前后兩個月）的股票市場之前，有必要分析當(dāng)時與現(xiàn)在金融市場監(jiān)管機(jī)構(gòu)運作方式的差異。為了給1921年夏末發(fā)生的事件做鋪墊，我們就需要分析市場上新出現(xiàn)的未知因素——1914年建立的聯(lián)邦儲備系統(tǒng)。

這個系統(tǒng)包括聯(lián)邦儲備委員會和12家聯(lián)邦儲備銀行。儲備銀行能夠自由地決定貼現(xiàn)率，但法律規(guī)定，這樣的決定需要“經(jīng)聯(lián)邦儲備委員會審核批準(zhǔn)”。但是當(dāng)聯(lián)邦儲備銀行進(jìn)行開放市場運作時，聯(lián)邦儲備委員會根本沒有審核批準(zhǔn)相關(guān)的決定。因此在系統(tǒng)內(nèi)聯(lián)邦儲備銀行就有可能享有很高的自主權(quán)。在系統(tǒng)運行的早期，由于紐約聯(lián)邦儲備銀行地處美國金融之都，再加上享有自主權(quán)，所以很快成為聯(lián)邦儲備系統(tǒng)財政政策的關(guān)鍵決策方。

聯(lián)邦儲備系統(tǒng)的分散結(jié)構(gòu)增加了預(yù)測未來政策的復(fù)雜性，而且在系統(tǒng)內(nèi)造成沖突，這將對不久的將來產(chǎn)生重要的影響。當(dāng)代投資者也許能夠理解當(dāng)初創(chuàng)建這個機(jī)構(gòu)的意義，因為他們能夠想象，如果這個系統(tǒng)不復(fù)存在，那將會對投資決策產(chǎn)生的重大影響。

在美國內(nèi)戰(zhàn)結(jié)束后，1879年美國就恢復(fù)了金本位制，而創(chuàng)建中央銀行將改變投資者習(xí)以為常的金融運營機(jī)制。聯(lián)邦儲備系統(tǒng)給投資者帶來了一定程度的不確定性。因為很難了解這個額外的人為要素的運作方式。一直以來人們都認(rèn)為在貨幣流程中加入任何人為因素都是很危險的行為，1810年金塊委員會（Bullion Committee）提交給英國下院的報告就做了很好的總結(jié)：

復(fù)雜的國家貿(mào)易知識、深奧的貨幣流通理論使得任何人或一組人，都無法使用合適的工具調(diào)整或經(jīng)常調(diào)整國家的貿(mào)易需求。

美國并沒有正式的中央銀行，1832年安德魯·杰克遜總統(tǒng)否決了再次授予美國第二銀行特許狀的法案。

很難預(yù)測新系統(tǒng)與金本位制的融合程度，及其對流動性、利率和金融市場的影響，請看它的使命：

幫助建立聯(lián)邦儲備銀行、供應(yīng)彈性貨幣、提供商業(yè)票據(jù)再貼現(xiàn)的方式、建立更為有效的銀行監(jiān)管體系等。

這個步驟很重要，因為無法“供應(yīng)彈性貨幣”使得美國瀕臨破產(chǎn)，在最近一段時間這種情況已經(jīng)出現(xiàn)過兩次。1895年2月政府從摩根大通和羅斯柴爾德家族（the Rothschilds）獲得一筆貸款，避免美國政府黃金儲備消耗殆盡，并挽救了奄奄一息的金本位制。1907年大通摩根再次出手，使得一些關(guān)鍵的金融機(jī)構(gòu)存活下來，從而挽救了金融體系。盡管在政治上威爾遜及其民主黨派采取反對態(tài)度，但是仍然公布法律，要求創(chuàng)建聯(lián)邦儲備系統(tǒng)并提供“彈性貨幣”，這就取消了私營公司最后貸款者的角色。

在實踐中通過發(fā)行聯(lián)邦儲備銀行券和將商業(yè)銀行存款納入儲備體系，聯(lián)邦儲備系統(tǒng)實現(xiàn)了供應(yīng)彈性貨幣的目標(biāo)，滿足了法定儲備的要求。聯(lián)邦儲備委員會通過接受黃金、再貼現(xiàn)票據(jù)、外貿(mào)承兌票據(jù)貼現(xiàn)、公開市場購買政府債券、銀行承兌和匯票等方式提供彈性貨幣。這種通過再貼現(xiàn)銀行資產(chǎn)創(chuàng)造貨幣的能力與實質(zhì)票據(jù)原則不謀而合。投資者難以回答的問題就是：在國家采用金本位制時，如何管理這些彈性貨幣？最明顯的沖突是：金本位制控制貨幣的存量以便平衡國際收付，但是實質(zhì)票據(jù)原則并不會限制貨幣的數(shù)量。米爾頓·弗里德曼（Milton Friedman）和安娜·雅各布森·施瓦茨（Anna Jacobson Schwartz）認(rèn)為這種沖突“與其說是實際的，不如說是表面的”。盡管金本位制決定貨幣總存量的長期變動，但卻給短期變動留下了很大的余地。黃金儲備和國際資本市場為短期失衡提供了緩沖地帶。更重要的是，金本位制并沒有決定貨幣總存量在現(xiàn)金和存款之間的分配，而實質(zhì)票據(jù)原則與這種分配有關(guān)。（《美國貨幣史》）公眾將銀行存款變?yōu)楝F(xiàn)金使用加劇了1895年和1907年的危機(jī)。新法案的出臺就是為了保證出現(xiàn)這種情況時，銀行不會拒絕或限制提取現(xiàn)金。在這種情況下彈性貨幣迅速增加，而銀行可以通過向新的儲備銀行貼現(xiàn)資產(chǎn)從而迅速補(bǔ)充貨幣。