WHEN GENIUS FAILED

The Rise and Fall of Long-Term Capital Management

第2章 避險趨利的對沖基金

大牛市讓世界上600 多萬人成了“百萬美元富翁”，這些人的資產(chǎn)總額，更是超過了17 萬億美元！至少，對這幸運的600 萬投資者來說，對沖基金絕對是一個很好的投資方向。

投資者都希望越來越多的對沖基金能為他們提供一個不會冒最大風(fēng)險，但卻追求最大確定性的投資通道；一個不靠大聲嚷嚷，而是靠聰明睿智取勝的投資通道。而所有這些特征，正是約翰·麥利威瑟心目中理想的對沖基金所必須具備的。

先生，我熱愛兩面下注。

——亨利·菲爾丁（Henry Fielding）

英國著名小說家、戲劇家

你盡可以大膽預(yù)言，但切記，千萬不要忘記兩面下注。

——奧利佛·溫德爾·霍姆斯（Oliver Wendell Holmes）

美國著名醫(yī)學(xué)家、散文作家

東山再起，重整旗鼓

20 世紀(jì)90 年代初，就在約翰·麥利威瑟自起爐灶、東山再起的時候，投資業(yè)也正好步入黃金時代。與以往任何時候相比，參與投資的美國人越來越多，股價也日高一日地攀升至令人咋舌的高點。以前公認(rèn)的股指高點被一而再、再而三地突破，新紀(jì)錄不斷產(chǎn)生。投資者眼花繚亂，卻并不感到滿足。這是一個黃金時代，但也是一個令人提心吊膽的時代。美國人在股票自動行情大屏幕前面打發(fā)他們的閑暇時間，而股票自動行情大屏幕則將股票市場每時每刻的變化，清晰明了地呈現(xiàn)在他們的面前。不管是在健身房中，還是置身于機(jī)場，還是在單身酒吧里，電視屏幕上都充斥著關(guān)于股票行情的報道。專家們不斷預(yù)測市場會出現(xiàn)修正行情，甚至警告說會出現(xiàn)崩盤，盡管事實一再證明，他們的預(yù)測是錯的，但他們的呼聲絕對是不應(yīng)該被忽視的。投資者雖然都很貪婪，但是他們絕對很謹(jǐn)慎。那些一輩子也想不到會如此美夢成真的投資者們，現(xiàn)在需要一個去處，讓他們能夠進(jìn)行再投資。而在他們的心目中，這應(yīng)該是一個即使股市真的發(fā)生崩盤也不會讓他們蒙受損失的好地方。當(dāng)時，市場上富人多得如過江之鯽。真的要感謝那個大牛市，它讓這個世界上超過600 萬人的身價超過了100 萬美元，成為了“百萬美元富翁”， 而這些人的資產(chǎn)總額，更是超過了17 萬億美元！至少，對于這幸運的600 萬投資者來說，對沖基金絕對是一個很好的投資方向。

從證券法角度來說，其實并不存在對沖基金這種形式或機(jī)構(gòu)。而從實務(wù)角度來看，對沖基金是一種以有限合伙人形式并以套利為目的，進(jìn)行證券互換交易的機(jī)構(gòu)投資模式。事實上，從20 世紀(jì)20 年代起，就已有少量的對沖基金在運作了。其中“價值投資之父”本杰明·格雷厄姆運作的一個基金，可能就是最早的對沖基金之一。與主要由親戚朋友組成的共同基金不同，這種有限合伙人制基金大都在華爾街的陰影底下進(jìn)行運作，這些基金都是私人基金，大都是為富人而設(shè)計的投資集合工具（investment pool）。一般來說，這些基金都沒有受到嚴(yán)格的監(jiān)管。它們不需要在證券交易委員會進(jìn)行注冊，而只有一部分對沖基金需要向設(shè)在華盛頓的另一家機(jī)構(gòu)——商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission）進(jìn)行報備。它們大都不公布自己的證券投資組合，可以根據(jù)自己的需要（或者說根據(jù)銀行愿意貸給它們的資金額度）進(jìn)行融資。對沖基金和共同基金另一個不同之處是，對沖基金的投資組合可以非常集中，而無需像共同基金一樣，要考慮投資組合的多元化。實際上，對沖基金在隨心所欲地選擇各種各樣的投資工具、各種金融衍生工具及拋空或高財務(wù)杠桿等投資方式方面，幾乎是完全不受約束的。

為了獲得這樣一種極大的自由度，對沖基金的客戶被局限于少數(shù)幾個經(jīng)過選擇的投資者之上，實際上他們更像是一家私人俱樂部。從法律上來說，這些基金的合同投資者不得多于99 個（可以是自然人，也可以是機(jī)構(gòu)投資者），每個投資者的投資額不得少于100 萬美元；如果有哪家對沖基金需要突破這一界限，那么它的規(guī)?？梢栽诖嘶A(chǔ)上擴(kuò)大，但每個投資者的投資組合價值必須在500 萬美元以上，每家基金的投資者不得多于500 個。這一規(guī)定基于這樣一種邏輯前提：既然這些基金只向一小群百萬富翁和機(jī)構(gòu)開放，那么就不需要動用像證券交易委員會那樣的政府機(jī)構(gòu)去費心勞力地對它們進(jìn)行監(jiān)管。該規(guī)定假定，所有這些百萬富翁和機(jī)構(gòu)都很清楚他們正在做什么。如果他們對自己的所作所為不了解，那么一旦出現(xiàn)損失，那也是他們自己的事，不會對社會公眾產(chǎn)生影響。

直到現(xiàn)在，大部分對沖基金經(jīng)理依然都不為人所知。但在20 世紀(jì)80 — 90 年代期間，幾家大型基金的經(jīng)理在市場上創(chuàng)下了非常“響亮”的臭名，其中最著名的要算來自匈牙利的移民、外匯投機(jī)專家喬治·索羅斯了。1992 年，索羅斯旗下的“量子基金”以極其強(qiáng)悍的拋空手法，硬生生地突破了大名鼎鼎的英格蘭銀行的防線，迫使英格蘭銀行對英鎊實施貶值，并從中賺了10 億美元的利潤。幾年后，索羅斯因迫使東南亞國家貨幣全面且大幅貶值，最終導(dǎo)致整個東南亞國家經(jīng)濟(jì)全面崩潰，而受到世人的譴責(zé)（可能并不公平）。正是由于索羅斯和其他幾名曝光率很高的對沖基金經(jīng)理，如朱利安·羅伯遜、邁克爾·斯坦因哈特等人的強(qiáng)悍表現(xiàn)，對沖基金在市場上留下了一個到處興風(fēng)作浪、惟恐天下不亂這樣一個典型的投機(jī)者形象。邁克爾·斯坦因哈特曾夸口說過，他和他的伙伴們已經(jīng)是前衛(wèi)資本主義最后的堡壘之一了。而在一般人眼中，對沖基金就是那種要么大賺要么大虧的風(fēng)險承擔(dān)者。在1998 年版本的《韋伯斯特大詞典》（Webster’s Dictionary）中，對沖基金被定義為：用風(fēng)險度極其高的方法進(jìn)行對沖交易的基金。

盡管在市場上，對沖基金有著大手筆交易的名聲，但事實上，大部分對沖基金的操作手法都非常簡單，而這卻正是對沖基金最吸引人的地方?！皩_基金”一詞是從“從輸贏兩個方面對同一個人下注”這句話中衍生出來的，它的意思就是，通過向?qū)κ窒伦?，將可能發(fā)生的投機(jī)風(fēng)險降低到最小。該詞最早指的是用來作為城市公園邊界或界線的柵欄。以前從來沒有人想到過，可以將這個詞用在投資基金上。一直到1949 年，約翰·麥利威瑟真正的祖師爺阿爾弗萊德·溫斯洛·瓊斯組織了一個全部由合伙人組成的合伙人制基金為止。當(dāng)然，在此之前，早已有類似的基金存在了，但這位澳大利亞出生的、大名鼎鼎的《財富》（Fortune）雜志專欄作家，卻是真正運作一個平衡（或者說經(jīng)過對沖）投資組合的第一人。當(dāng)時由于擔(dān)心自己所持有的股票市值在市場下跌時出現(xiàn)縮水，瓊斯決定用對沖的方式，來弱化市場因素所帶來的影響。和大多數(shù)投資者一樣，他買進(jìn)他自己認(rèn)為便宜的股票，拋空他自己認(rèn)為價格高估的股票。至少從理論上來說，瓊斯所持有的股票組合是“平衡”的。世界上發(fā)生的任何一個事件，不管是戰(zhàn)爭、舞弊，還是氣候變化，都只會讓他投資組合中的一半漲，另一半跌。所以，其凈收益水平的高低，僅僅只取決于他自己選擇相對最好和相對最差股票的能力。