大家應(yīng)該都對這類鼓動人心的話印象深刻――房產(chǎn)投資是最佳的投資方式，因為它永遠(yuǎn)不會貶值。去除首付將有利于建立一個“產(chǎn)權(quán)社會”(ownership society)。房產(chǎn)投資是賺大錢的絕佳方式。

這樣的話大家聽得太多太多。

房價究竟會降到何種程度？俗話說，沒有最低，只有更低。就目前的形勢看，這種降價趨勢會一直持續(xù)。當(dāng)日本的房地產(chǎn)泡沫破滅時，它的房地產(chǎn)價格暴跌了80%左右。

最初，有關(guān)部門向大家保證過這樣的事情永遠(yuǎn)不會發(fā)生。他們聲稱，房價上漲不是泡沫，所以它絕對不會破滅。房地產(chǎn)過熱都是局部現(xiàn)象，所以不會發(fā)生全國性的大降價。

做此預(yù)言的人恰恰是我們現(xiàn)在要指望的人。

到底是哪點不對勁呢？當(dāng)按揭貸款違約率開始持續(xù)大幅攀升時，它在整個金融界掀起了一種連鎖反應(yīng)，金融危機(jī)隨之形成。這只是大體上的來龍去脈，但并沒有指出房地產(chǎn)泡沫形成的本質(zhì)原因。

從1998年到2006年，房產(chǎn)價格一直持續(xù)猛漲。在某些市場中，即使是最簡陋的住宅的價格都貴得出奇。房價上漲刺激了房產(chǎn)開發(fā)，而住房數(shù)量的劇增又迫使房價下跌。從2006年的第三季度起，房產(chǎn)價格就開始下滑。也正是從那個時候開始，無法承擔(dān)按揭款的人們開始紛紛拋售手中的房子，或者進(jìn)行再融資。但這些選擇對于那些處境艱難的房奴來說根本不可能。

受房地產(chǎn)泡沫破滅嚴(yán)重影響的遠(yuǎn)不止放貸機(jī)構(gòu)和業(yè)主。融資機(jī)構(gòu)大量購入商業(yè)抵押擔(dān)保證券（mortgage-backed securities）。按照以往的傳統(tǒng)，業(yè)主應(yīng)在當(dāng)?shù)劂y行辦理抵押貸款，并每月向其支付按揭款。但現(xiàn)在，銀行可以將這些貸款在所謂的次級抵押貸款市場（secondary mortgage market）中賣給如房利美（或更次一級）一類的機(jī)構(gòu)。業(yè)主定期支付房貸，銀行就能再發(fā)行貸款，再在轉(zhuǎn)手賣出的過程中賺取費(fèi)用。而接下來房利美則將抵押貸款打包成抵押貸款擔(dān)保證券，并對這些證券的信用質(zhì)量提供擔(dān)保，以收取擔(dān)保費(fèi)。投資者購入這些抵押擔(dān)保證券后，即成為借款人的新債權(quán)人。這些證券的優(yōu)點是風(fēng)險分散，也就是說，由于它將全美所有的房地產(chǎn)市場連接起來，形成了一個“鏈條”，所以即使局部市場低迷，也會很快自愈。按照他們的說法，他們是將雞蛋放入了不同地域的不同籃子中。

但如果整個國家的房產(chǎn)市場突然萎靡，導(dǎo)致止贖率（mortgage foreclosures）增加又如何呢？正如我們在2006年目睹的一樣，一旦發(fā)生這樣的情況，商業(yè)抵押擔(dān)保證券的持有者就會陷入麻煩。由于止贖活動增加，拖欠按揭款的人就會增加，那與這些商業(yè)抵押擔(dān)保證券相聯(lián)系的按揭償付總額（the stream of mortgage payments）就會比投資者當(dāng)初購買他們時的預(yù)期要低，抵押擔(dān)保證券就會貶值。

與商業(yè)抵押擔(dān)保證券相關(guān)丑聞脫不開干系的是評級機(jī)構(gòu)。這一機(jī)構(gòu)的任務(wù)是為各種各樣的擔(dān)保證券進(jìn)行風(fēng)險分級，而他們對商業(yè)抵押擔(dān)保證券的評級非常高，通常的級別為AAA。這些證券的擁有者原本認(rèn)為他們的投資非常穩(wěn)健，但實際上他們承擔(dān)的風(fēng)險比評級機(jī)構(gòu)評定的要高得多。

面對當(dāng)前的慘狀，我們再去抱怨貸款者的貪婪或者借款者的愚蠢，都于事無補(bǔ)了。首先我們該考慮的問題是，導(dǎo)致這種借貸方式風(fēng)靡的根源是什么？銀行為什么會有那么多的可用資金投資于按揭市場，多到簡直可以直接將這些錢給那些失業(yè)者、無收入者或低收入者以及信譽(yù)差的申請人。政府的經(jīng)濟(jì)干預(yù)與房地產(chǎn)泡沫以及更廣意義上的金融危機(jī)是脫不了關(guān)系的。