按我們對行業(yè)2009年出口增速為8%的預(yù)測，要達(dá)此目標(biāo)，2010~2011年出口復(fù)合增長率要達(dá)到12.49%，預(yù)期增速不低?？梢钥闯稣窍Ｍ诜€(wěn)定出口的基礎(chǔ)上，逐步調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。為改善出口，不排除出口退稅率繼續(xù)提升1%至17％的可能。

但客觀上中國出口仍面臨需求低迷、成本上升的巨大壓力，而規(guī)模、成本及產(chǎn)業(yè)鏈配套優(yōu)勢使中國的出口競爭力依舊穩(wěn)固。未來5～10年中國出口仍能保持穩(wěn)定增長，但增長速度可能進(jìn)入個(gè)位數(shù)階段，同時(shí)，內(nèi)需貢獻(xiàn)有望超過出口。

2003年之后，中國服裝消費(fèi)開始進(jìn)入高速增長階段。這個(gè)階段的一個(gè)顯著特征是，服裝消費(fèi)增長率遠(yuǎn)高于GDP增長率。美國在1989年人均GDP20000美元之前，服裝類消費(fèi)2～3倍于GDP增速，我們稱之為美國服裝消費(fèi)的高速增長階段。1989年之后，其服裝類消費(fèi)增速幾乎與GDP增速相同，進(jìn)入平穩(wěn)增長階段。

隨著國際形勢的惡化，出口對行業(yè)的拉動(dòng)效應(yīng)已呈減弱趨勢，而國內(nèi)需求將成為行業(yè)新的驅(qū)動(dòng)力。行業(yè)收入構(gòu)成中來自國內(nèi)零售部分的占比將出現(xiàn)上升。2008年行業(yè)出口交貨值占工業(yè)銷售產(chǎn)值比例已經(jīng)下降23％左右。根據(jù)我們的初步測算，2008年行業(yè)收入中出口與零售的比值已經(jīng)由2000年的74：26變化為67：33。

若2009~2011年出口增速8%，2012年之后保持5%；國內(nèi)零售2009年增長15%，2010年之后提高至20%，則粗略測算2015年國內(nèi)紡織服裝零售額將超過出口交貨值，國內(nèi)需求特別是農(nóng)村市場的啟動(dòng)將成為行業(yè)增長的主要驅(qū)動(dòng)因素。

2007年中國農(nóng)村居民衣著類總支出1360億元，占國內(nèi)居民衣著類支出的18.58%，比例較低。2008年中國農(nóng)村人口仍有7.2億，加上二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)造成的農(nóng)村極低的消費(fèi)基數(shù)，使得農(nóng)村市場所蘊(yùn)涵的增長潛力巨大。

農(nóng)村市場的潛力可通過城市化進(jìn)程和農(nóng)村自身消費(fèi)能力的增長來體現(xiàn)。隨著國家對基礎(chǔ)設(shè)施、衛(wèi)生體育、教育文化、社會(huì)服務(wù)投入的加大，以及勞動(dòng)就業(yè)的改善，中國的城市化進(jìn)程仍將繼續(xù)，由此產(chǎn)生的“新晉城市人口”將釋放出巨大的購買力。2008年中國城市化率45.7%，10年內(nèi)年均增幅1.23%。保守假設(shè)未來以0.5%的年增速持續(xù)，靜態(tài)年新增城市人口664萬人，年新增衣著消費(fèi)600億元左右。

另一方面，農(nóng)村自身衣著消費(fèi)能力近幾年也不斷提高，至2008年達(dá)到人均211.8元，8年CAGR 10.4%，但與城鎮(zhèn)人均1166元的年衣著支出相比，差距仍達(dá)到5.5倍。政府在《中共中央關(guān)于推進(jìn)農(nóng)村改革發(fā)展若干重大問題的決定》中提出，到2020年，農(nóng)村居民人均純收入比2008年翻一番，即未來12年農(nóng)村居民人均純收入年CAGR為5.95％。收入的提高為農(nóng)村的消費(fèi)增長提供了經(jīng)濟(jì)保障，而社會(huì)福利、教育、醫(yī)療制度的改善也將提高農(nóng)民的消費(fèi)意愿。若未來農(nóng)村人均衣著支出消費(fèi)保持10%年增長，靜態(tài)年新增衣著消費(fèi)可達(dá)150億元左右。《紡織工業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃》也將目光投入到了農(nóng)村市場，提出：積極開拓農(nóng)村市場，增加對邊遠(yuǎn)鄉(xiāng)村的銷售，便利農(nóng)民消費(fèi)；推進(jìn)名牌產(chǎn)品下鄉(xiāng)，促進(jìn)農(nóng)村購買力不夠的品牌類服裝的消費(fèi)。

行業(yè)投資策略：把握出口的反轉(zhuǎn)與零售的階段性轉(zhuǎn)折

2009年上半年，證券市場在流動(dòng)性充裕與經(jīng)濟(jì)前景的不確定中逐步上行，主題投資活躍。紡織服裝企業(yè)具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流和良好的地方政府資源，加上行業(yè)正處于低谷，促使許多上市公司開展多元業(yè)務(wù)，實(shí)施資產(chǎn)注入，帶來主題投資機(jī)會(huì)。

至6月5日，行業(yè)總體收益65%，高出中標(biāo)300指數(shù)11個(gè)百分點(diǎn)。2月、3月資金推動(dòng)的概念類公司走強(qiáng)，對行業(yè)總體指數(shù)提升起到了至關(guān)重要的作用。

行業(yè)重點(diǎn)公司中，內(nèi)銷類公司的表現(xiàn)優(yōu)于出口類。雖然出口類公司的股價(jià)曾受政策利好和3月行業(yè)出口數(shù)據(jù)超預(yù)期推升，但內(nèi)銷類公司相對確定的業(yè)績增長成為其估值提升的基礎(chǔ)。

隨著行業(yè)底部逐步確立，出現(xiàn)拐點(diǎn)的時(shí)間漸趨明朗，行業(yè)投資重心有望向基本面回歸。但考慮到行業(yè)彈性遠(yuǎn)小于周期性行業(yè)，相對于A股市場，我們?nèi)跃S持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。我們投資的策略為：重點(diǎn)把握行業(yè)反轉(zhuǎn)對出口制造類公司估值的提升，階段性把握內(nèi)銷類公司的價(jià)值波動(dòng)。

行業(yè)收入仍以出口為主要來源，決定了行業(yè)復(fù)蘇將以出口回升為序幕。出口類制造公司較高比例賦予其隨行業(yè)反轉(zhuǎn)的彈性。目前其平均估值為2009年EPS的15倍，處于相對較低的位置。

由于中國服裝消費(fèi)正處于高增長階段前期，形成國內(nèi)服裝零售增長的剛性穩(wěn)定。與出口相比，服裝內(nèi)銷彈性較小，但其階段性轉(zhuǎn)折仍能帶來投資機(jī)會(huì)：

一是2008年5月因地震因素基數(shù)較低，判斷2009年5月服裝零售同比增長數(shù)據(jù)將較為理想；

二是來自多家體育用品公司2009年Q4訂貨會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，第四季度國內(nèi)服裝零售增速可能高于前三季度。

另外，隨著香港市場的強(qiáng)勁反彈，重點(diǎn)公司平均估值已達(dá)到2009年15倍PE，優(yōu)質(zhì)零售類公司有的已超過2009年P(guān)E20倍，A股市場服飾類公司的估值壓力正逐步釋放。

基于對中國經(jīng)濟(jì)和行業(yè)轉(zhuǎn)型的樂觀判斷，長期看好立足于國內(nèi)消費(fèi)的內(nèi)銷型公司的增長潛力。