其一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)底部回升，但仍低于潛在增長(zhǎng)率，總體上存在負(fù)的產(chǎn)出缺口。據(jù)我們預(yù)測(cè)，2009年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為8.3％，2010年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率為8.5％，經(jīng)濟(jì)是底部回升，但增長(zhǎng)率仍然低于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率（10％），產(chǎn)出缺口仍然為負(fù)，在這種情況下，物價(jià)很難出現(xiàn)大幅度上漲。

其二，從貨幣供給角度看，貨幣供給增加并不必然意味著物價(jià)回升，更關(guān)鍵的是看貨幣存在形式。假如是以準(zhǔn)貨幣（譬如定期存款）形式存在，貨幣供給增加再多對(duì)物價(jià)的影響也是有限的。只有當(dāng)大量貨幣以現(xiàn)金或活期存款等交易性貨幣形式存在時(shí)，物價(jià)才會(huì)面臨較大的上漲壓力。

從目前情況看，由于經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，活期存款占企業(yè)存款比重上升，但仍明顯低于2007~2008年出現(xiàn)通脹時(shí)的水平；M1增長(zhǎng)率迅速回升，但仍低于M2（廣義貨幣，M1與儲(chǔ)蓄存款）增長(zhǎng)率，M1和M2增長(zhǎng)率的“剪刀差”仍然為負(fù)并且仍處于近年來(lái)最低水平。在這種局面沒(méi)有改變之前，物價(jià)很難出現(xiàn)大幅上漲。

綜上所述，我們認(rèn)為，伴隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，物價(jià)更可能是呈現(xiàn)溫和回升格局。我們預(yù)計(jì)，2009年CPI和PPI漲幅分別為-1％和-5.5％，2010年CPI和PPI漲幅分別為2％和3％。就年內(nèi)來(lái)看，CPI和PPI將呈現(xiàn)U形走勢(shì)，CPI從三季度，PPI從四季度將開(kāi)始明顯回升。

利多經(jīng)濟(jì)和投資

經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張初期溫和的通貨膨脹對(duì)經(jīng)濟(jì)和股市都非常有利。

首先，看對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，溫和的通貨膨脹有利于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和改善企業(yè)贏利。從中國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)和GDP、PPI的關(guān)系看，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張初期工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率和PPI走勢(shì)基本一致，只有經(jīng)濟(jì)過(guò)熱時(shí)期，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率和PPI走勢(shì)呈現(xiàn)相反的走勢(shì)，這和我們的定性判斷基本一致。

我們預(yù)計(jì)，GDP從二季度開(kāi)始工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率也將呈現(xiàn)V形回升，四季度將恢復(fù)正增長(zhǎng)，2010年將保持15％左右的正增長(zhǎng)。

其次，看對(duì)股市投資回報(bào)的影響，溫和通脹時(shí)期，股市的投資回報(bào)明顯高于通貨緊縮和惡性通貨膨脹時(shí)期。按照通脹程度不同，通脹周期可以分為通縮、通縮緩解、溫和通脹、惡性通脹、通脹緩解五個(gè)階段。

不同時(shí)期股票投資回報(bào)率情況對(duì)比表明，溫和通脹時(shí)期股票投資回報(bào)率明顯高于通縮和惡性通脹時(shí)期。由此看來(lái)，未來(lái)兩年，也有望成為獲得較高的股票投資回報(bào)的好時(shí)期。  分析師簡(jiǎn)介

李慧勇：申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所首席宏觀(guān)分析師。上海財(cái)經(jīng)大學(xué)畢業(yè)，2000年加入申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所，具有8年的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)研究經(jīng)驗(yàn)。在各報(bào)刊發(fā)表報(bào)告百余篇，擔(dān)任多家知名媒體特邀評(píng)論員。2008年獲《證券市場(chǎng)周刊》宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)最佳分析師第二名，代表性研究報(bào)告：《迎接通貨膨脹時(shí)代的到來(lái)》（2007.4）；《要素價(jià)格和收入分配改革下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)》（2007.11）；《走在向下周期的邊緣》（2008.3）；《從政策性增長(zhǎng)到內(nèi)生式復(fù)蘇》（2009.3）。

機(jī)構(gòu)點(diǎn)評(píng)

如今，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢(shì)已經(jīng)越來(lái)越明顯。在這一復(fù)蘇進(jìn)程中，申銀萬(wàn)國(guó)首席宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)學(xué)家李慧勇先生是先知先覺(jué)的，關(guān)于這一點(diǎn)，他在2008年3月《走在向下周期的邊緣》和2009年3月《從政策性增長(zhǎng)到內(nèi)生式復(fù)蘇》的報(bào)告中對(duì)于本輪經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行的內(nèi)在邏輯的部分做出了很好的詮釋。這也足見(jiàn)他力挫中國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)分析師的群雄，一舉奪得《證券市場(chǎng)周刊》2008年“水晶球獎(jiǎng)”宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)最佳分析師的深厚功力。

報(bào)告首先從中國(guó)積極財(cái)政政策和貨幣政策的卓越效果著手，抽絲剝繭，來(lái)尋找到本輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)之所以在全球各國(guó)中鶴立雞群、獨(dú)樹(shù)一幟V形復(fù)蘇的三大動(dòng)因：高儲(chǔ)蓄率、高效的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制和地方政府既有的投資沖動(dòng)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)2009年增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)在于政府投資和房地產(chǎn)推動(dòng)，而2010年將會(huì)轉(zhuǎn)為房地產(chǎn)和出口。根據(jù)李慧勇的測(cè)算，2009年GDP將增長(zhǎng)8.3％，2010年將增長(zhǎng)8.5％。但中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的增長(zhǎng)中存在一些結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題，需要加大“三農(nóng)”投入、推進(jìn)資源價(jià)格改革和投入，并加快城市群建設(shè)，也就是中國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)該從過(guò)去半年多的“急救”轉(zhuǎn)為“養(yǎng)生”。

具有8年宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)研究經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)也是報(bào)紙、雜志、電視、廣播等多家知名媒體特邀評(píng)論員的李慧勇還告慰市場(chǎng)，目前的充裕流動(dòng)性能夠持續(xù)，惡性通脹也不會(huì)到來(lái)，更可能是溫和通脹，在他看來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入兩年左右的“蜜月”期——增長(zhǎng)無(wú)憂(yōu)、流動(dòng)性無(wú)憂(yōu)、通脹無(wú)憂(yōu)。這一樂(lè)觀(guān)預(yù)期，對(duì)處在迷霧中的投資者來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是注入了一劑清新的興奮劑。