“見鬼，該死的！”當(dāng)拉里·芬克看著他的地位突然在一場未預(yù)料到的利率變化中蒸發(fā)時，暴跳如雷。1977年芬克只有25歲。那時他已經(jīng)在抵押貸款市場做了2年交易了，并且和其他年輕的交易員一樣，經(jīng)歷著一次虧損后的掙扎。由于年輕氣盛，未經(jīng)世事，他不得不學(xué)習(xí)其他優(yōu)秀的賭博者和交易商，擺一張“撲克臉”。約翰·梅利韋瑟在遭受損失時就有一張面無表情的撲克臉，拉涅里也是。

抵押貸款交易部門是第一波士頓最小的群體。它由一名總管，即經(jīng)驗(yàn)豐富的托馬斯·基爾希（Thomas Kirch），以及一幫交易商和銀行家組成。他們沒有自己的銷售團(tuán)隊(duì)，他們從公司其他部門借入銷售人員。但是它有芬克，他的出現(xiàn)彌補(bǔ)了該部門在規(guī)模上的劣勢。一次，芬克損失慘重，好在數(shù)目還不至于被炒魷魚，但是足夠促使他從靈魂深處自省，而在良師益友基爾希看來，這是一個好的開始。

基爾希與芬克進(jìn)行了一次談話，他試圖在這位年輕新星的職業(yè)生涯早期向他傳遞一條信息：你聰明過人，有很好的學(xué)識（芬克有加利福尼亞大學(xué)洛杉磯分校頗有聲望的安德森商學(xué)院工商管理碩士學(xué)位），能向腦中輸入不同的公式（芬克非常有數(shù)字天賦），但如果你不能接受風(fēng)險(xiǎn)和損失--人生的常態(tài)，你仍然是一個失敗的交易商。每一個年輕的交易員早晚都會學(xué)到這一課。他必須做好損失的準(zhǔn)備并且不要為此哭嚎。

不久，拉里·芬克學(xué)會了基爾希要求的成熟，當(dāng)他做到這一點(diǎn)后，他的事業(yè)開始起飛--并且時機(jī)已經(jīng)到來，抵押債券市場發(fā)展成為利潤中心，而芬克、基爾?；蛘咚麄兊纳纤酒鸪醵紱]有預(yù)料到這天的到來。

市場起飛的一部分原因，當(dāng)然是芬克自己。他對數(shù)字很敏感，并且擅長和客戶打交道。但是他更擅長將這樣一個過程概念化：抵押貸款債券是怎樣被分割，并根據(jù)不同需求和風(fēng)險(xiǎn)承受能力出售給投資者。

在短短的幾年時間內(nèi)，抵押貸款市場變得非常復(fù)雜。不久，芬克和他的團(tuán)隊(duì)提出合并不同類型的抵押貸款，將現(xiàn)金流根據(jù)不同的風(fēng)險(xiǎn)程度切分，然后將這些不同程度的風(fēng)險(xiǎn)，也就是華爾街所說的“券次（tranche）”出售給投資者。那些對風(fēng)險(xiǎn)有極大忍耐程度的投資者會購買高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的“券次”；那些對風(fēng)險(xiǎn)忍耐程度較小的投資者們會購買由高質(zhì)量的抵押貸款組成，不大存在違約風(fēng)險(xiǎn)的AAA券次。根據(jù)評級機(jī)構(gòu)的說法，這些AAA債券，都像美國政府債券一樣安全（其真實(shí)性卻大打折扣）。為了增加一些額外的保險(xiǎn)，銀行家們會將那些高質(zhì)量的券次用很多抵押貸款打包以使其“過度抵押化（overcollateralized）”，這意味著即使其中一些抵押貸款違約，投資者仍然會得到很多利息，因?yàn)槠渌盅嘿J款會填補(bǔ)空缺。

如果說由于拉涅里和所羅門在1977年為美國銀行售出第一支抵押貸款債券而受到好評，芬克和他的團(tuán)隊(duì)現(xiàn)在就因他們在市場上售出最新創(chuàng)造品而搶領(lǐng)風(fēng)騷。芬克和他的分析師們花了很多時間在辦公室研究，試圖獲得新產(chǎn)品的正確結(jié)構(gòu)，同時積極聯(lián)系華盛頓的游說團(tuán)隊(duì)，為發(fā)行這種債券的稅收優(yōu)惠而努力。這種新的債券被稱為抵押擔(dān)保債券（Collateralized mortgage obligation，以下簡稱“CMO”）--它很激進(jìn)也很具革命性。風(fēng)險(xiǎn)被電腦模型減小了，這使得芬克及后來的交易員可以將風(fēng)險(xiǎn)降到投資者的承受范圍之內(nèi)。芬克的第一個CMO客戶是房地美（Freddie Mac），即美國聯(lián)邦住宅貸款抵押公司（Federal Home Loan Mortgage Corp）。房地美與其兄弟公司房利美，即美國聯(lián)邦國民抵押協(xié)會（Federal National Mortgage Association），都是“政府支持企業(yè)（government-sponsored enterprises，下文簡稱“GSE”）”，它們由國會建立，鼓勵家庭通過從銀行購買按揭貸款，將其證券化并且向投資者出售這種新的按揭擔(dān)保證券來獲得房屋所有權(quán)，而他們很快就會成為抵押貸款市場強(qiáng)有力的玩家。

芬克銷售行為的終端包括一位名叫瑪西婭·梅爾伯格（Marcia Myerberg）的女士，她是房地美的財(cái)務(wù)官，她也曾就抵押債券多次與拉涅里合作。拉涅里經(jīng)常說梅爾伯格為CMO的創(chuàng)造和20世紀(jì)80年代中期新興市場的建立立了大功。梅爾伯格也贊揚(yáng)了拉涅里對市場的貢獻(xiàn)。

但是她沒想到芬克接下來做的事情。第一筆CMO在1983年投入市場，剛開始他們計(jì)劃4億美元的發(fā)行量。但現(xiàn)在拉涅里的所羅門兄弟也踴躍參與了這場游戲。房地美被這么積極的回應(yīng)震驚了，因此決定將這批資金追加到10億，這也是當(dāng)時最大的私募債券發(fā)行（IBM在幾年前也曾簽發(fā)了10億債券）。

所羅門和第一波士頓在這場交易中瓜分了絕大部分承銷業(yè)務(wù)，震驚了市場。不僅如此，這筆交易為接下來幾年里更大的變化搭建了平臺，所羅門與第一波士頓開始打響一場戰(zhàn)爭，特別是拉涅里和芬克的較量。

隨著CMO的出現(xiàn)，芬克變成了華爾街的閃耀之星，他要讓世界知道，是他，而不是拉涅里，創(chuàng)造了這種史無前例的熱門銷售產(chǎn)品。拉涅里當(dāng)然認(rèn)為芬克是“垃圾”，但是有一件事他不得不承認(rèn)，那就是他的對手成功了。到1984年中期，芬克被提名至第一波士頓抵押債券部門主管，在規(guī)模、大小和利潤上挑戰(zhàn)著拉涅里的團(tuán)隊(duì)。

正如芬克后來所說，“我們進(jìn)入得剛剛好?！边@是交易臺的口頭禪，表示在正確的時間和正確的地點(diǎn)進(jìn)入。當(dāng)時絕大多數(shù)公司的抵押債券部門都是一潭死水，但是情況正在改變。到20世紀(jì)70年代末，聯(lián)邦政府通過了一項(xiàng)法律--《雇員退休收入保障法》（the Employment Retirement Income Security Act，ERISA），以此規(guī)范個人養(yǎng)老金計(jì)劃，授權(quán)它們變?yōu)橥耆e累基金（fully funded），這使雇員能夠在股市、政府和企業(yè)債券之外擴(kuò)大投資規(guī)模，這在客觀上擴(kuò)大了MBS市場。同時，保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金也開始尋找新型證券，那種可以獲得高收益的證券，而不是政府債券。

到1983年美聯(lián)儲主席保羅·沃爾克完成了他的使命：之前他用高利率來抑制經(jīng)濟(jì)，在把通脹控制到可承受范圍的同時，也導(dǎo)致了一場急劇的衰退?，F(xiàn)在他降低利率，因此債券市場一片欣欣向榮。投資者“歡呼雀躍”，尋找高利率的債券，而不是傳統(tǒng)的政府債券，他們開始蜂擁購買抵押貸款證券、垃圾債券和其他高收益?zhèn)?/p>

最重要的是，“費(fèi)用壓縮”在華爾街隨處可見。投資銀行的費(fèi)用急速下降，股市交易委員會也一樣。那種向企業(yè)和個人提供建議的所謂的代理經(jīng)營模式掙的錢越來越少，這是激烈的競爭和交易費(fèi)用缺乏管制雙重原因所致。

所有這些都預(yù)示著初步形成的打包和交易抵押債券業(yè)務(wù)發(fā)展良好，因?yàn)樗幌衿渌袌瞿菢忧逦掷m(xù)費(fèi)很高。它推動著華爾街利用抵押債券改變其商業(yè)模式，并承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)。公司開始將資產(chǎn)負(fù)債表杠桿化，廉價地借入很多資金，投資于這些新奇的證券，并將它們放入自己的賬本，獲取利息和價格收益。

這些操作方法很快在交易界被叫做“套息交易（carry trade）”，在接下來的25年里，套息交易變成華爾街最為高效的賺錢渠道，后來也造成了巨大的損失。

但至少短期內(nèi)，華爾街不太擔(dān)心虧損。利率一直在下降，房市在膨脹。1977年，那些還不明白什么是抵押債券的投資者們，在后來的時間內(nèi)幾乎買不到這些債券。在權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)時，抵押債券比其他種類的高產(chǎn)出債券，比如垃圾債券等，都有優(yōu)勢，因?yàn)榇笮屯顿Y評級機(jī)構(gòu)，如穆迪和標(biāo)準(zhǔn)普爾對他們評級很高。華爾街鐘愛它有兩個原因：它能通過創(chuàng)造這種債券獲得豐厚的費(fèi)用，因?yàn)樗麄兒軓?fù)雜；稍后又能輕易地交易它們，因?yàn)樗鼈冃庞眉墑e高。事實(shí)上，許多證券都得到了渴求的AAA級別，因?yàn)樗鼈儽缓芏嗟牡盅何镒C券化了，并且由其他形式的擔(dān)保品支撐，理論上說違約風(fēng)險(xiǎn)很小。事實(shí)上，20世紀(jì)80年代早期抵押債券最大的風(fēng)險(xiǎn)被叫做“提前還款風(fēng)險(xiǎn)（prepayment risk）”。隨著市場貸款利率下行，抵押物持有者開始以新的低利率貸入資金款，提前償還未到期貸款，這就侵蝕了抵押債券持有者的利益。

由于聯(lián)邦政府的支持，抵押市場得到另一次大發(fā)展。在20世紀(jì)80年代早期，政府決定對那些能夠出售像抵押物這樣的固定資產(chǎn)的公司減少稅收。這促使抵押市場發(fā)展到了一個新高度。低利率使抵押貸款大規(guī)模發(fā)展；有利的稅收政策全方位刺激儲蓄貸款機(jī)構(gòu)將貸款從資產(chǎn)負(fù)債表上移去，并把它們出售給華爾街那些將貸款證券化的公司。這不是政府的最后一次干預(yù)（結(jié)果刺激了房市的繁榮），這是基本的經(jīng)濟(jì)手段，全世界101個經(jīng)濟(jì)體都學(xué)會了：刺激公眾來貸款負(fù)債，以此拉動經(jīng)濟(jì)增長。