只有深入挖掘，我們才能發(fā)現問題的根源。要找到這個答案，我們需要對類似擔保債務憑證這類金融工具的構成作進一步了解，還要對不確定性與風險之間的差別有所了解。

擔保債務憑證是抵押債務的集合，會被分配到不同的資產池，或劃分為不同的“等級”。有些資產池風險很大，有些資產池則很安全。我的朋友阿尼爾?卡什在芝加哥大學教授金融危機這門課，他想出一個簡化了的擔保債務憑證的案例，我在這里就用他的案例來解釋這個問題。

假設你有一組抵押貸款，由5項貸款組成，假設其中每一項都存在5%的違約率。依據抵押貸款的不同級別，你可以設置風險漸次增加的多個賭注。其中最安全的賭注，我們姑且稱為α池，在這里當5項抵押貸款全都違約時才會輸掉賭局。風險最大的賭注為ε池，這里任何一項貸款違約都會被套牢。其他資產池的風險以此類推。

然而，投資者更愿意將賭注押在ε池，而不是α池，這是為什么呢？原因很簡單，ε池可以以較低的價格抑制較高的風險。如果你是一個不愿意承擔風險的投資人，比如用養(yǎng)老金來購買證券，你的投資原則就不允許你投資評級很低的證券。如果要購買證券，你一定會從評級為3A級的α池中購買。

α池中的證券由5項違約率只有5%的抵押貸款組成。只有5項貸款全都違約你才會賠本。這種情況下還會有風險嗎？

實際上，這個問題并不簡單，而問題也正在于此。不同的假設或估算會產生完全不同的結果。如果假設錯誤，整個數據模式都會謬以千里。

一種假設將每一項抵押貸款都視為獨立的，在這種情況下風險是多元化的：如果克利夫蘭的某位木匠拖欠貸款，這件事與丹佛的某位牙醫(yī)是否拖欠貸款沒有任何關系，那么在這種情況下，你賠本的風險就格外低，如同連續(xù)5次擲骰子都擲出兩點的概率一樣低。確切地說，這種情況出現的可能性是5%的五次方，概率低到320萬分之一。評級機構會宣稱一組平均信用等級為B+的次級抵押貸款屬于這種假設的多元化奇跡——這種等級的貸款通常情況下意味著違約率會超過20%，但放在一個資產池中，其違約率則趨近于零。

與上述假設截然相反的另一種假設是，5項貸款之間并非完全獨立，而是彼此休戚相關，要么5項同時違約，要么都不違約。這時就用不著再分別擲5次骰子，你其實是把賭注押在了一局上。你有5%的概率押中兩點，一旦押中，則5項貸款全部違約，這個概率比你最初設想的風險高出160 000倍。