五、“債轉(zhuǎn)股” 在我國資本形成機制上的創(chuàng)新

既然國有企業(yè)陷入過度負債的困境，是源于“撥改貸”以后資本形成機制上債本錯位的體制性缺陷，那么根本的解決辦法就是“債轉(zhuǎn)股”。在我國，“債轉(zhuǎn)股”在資本形成機制上的創(chuàng)新，也是一個極好的例證。

1995年，18個工業(yè)城市優(yōu)化資本結構試點。當時由于長期實行“撥改貸”，國有企業(yè)資本與負債的比例已是16.7∶83.3，即不到2∶8，陷入全面過度負債的困境。當時算賬，要把負債率降低20個點，至少要補充9 500億國有資本。.

不久，工業(yè)城市優(yōu)化資本結構試點擴大到100多個城市。政府以“紅頭文件”鼓勵兼并、規(guī)范破產(chǎn)，并且采取對銀行逾期貸款掛賬停息或減免欠息等多種解困措施，唯獨沒有實行“債轉(zhuǎn)股”。而且由于種種誤解，政府高層對幾個有關“債轉(zhuǎn)股”的銀行試點案例，采取了嚴厲批判和禁止的態(tài)度。

1995年9月，中國國際金融公司(即中金公司)成立。當時，王岐山是建設銀行行長，又兼中金公司董事長，林重庚和哈里森·揚先后擔任中金公司第一、第二任總裁，我受邀為公司高級顧問，曾和方風雷、畢明建兩位副總裁調(diào)查過上海一家過度負債的困境企業(yè)星火紙漿廠，擬訂了一個破產(chǎn)和解重組的方案，嘗試以債權銀行委托中金公司階段性持股（“債轉(zhuǎn)股”）參與企業(yè)重組來取代破產(chǎn)清償?shù)姆绞綄嵤┚仍＿@是一個新思路，曾經(jīng)獲得國家經(jīng)貿(mào)委、中央銀行和上海市政府等多方面的重視和支持。我們對“星火重組模式”的推廣的確曾寄予厚望，但當時政府高層熱衷于推行“鼓勵兼并、規(guī)范破產(chǎn)”。這個本來可以與國企改革的兼并破產(chǎn)相補充的試點方案，同樣受到嚴厲批評和排斥。最后僅僅同意作為個案實施，不許其他單位仿效和推廣。

但是政府“鼓勵兼并、規(guī)范破產(chǎn)”的“紅頭文件”和解困措施并不是那么靈驗。終究因為大量債本錯位的企業(yè)無力補充資本，并沒能從根本上改變過度負債的形勢。直到1998年，國際上受到東南亞金融危機的影響，國內(nèi)國企過度負債的困境嚴峻，國家要求國有大中型企業(yè)三年解困的時限緊迫，才不得不于1999年下半年成立了四家金融資產(chǎn)管理公司，并對相當一部分過度負債的大中型企業(yè)拖欠國有商業(yè)銀行的貸款實行“債轉(zhuǎn)股”，這才作出了從根本上解決過度負債的重大決策?？梢愿嫖康氖?，這次“債轉(zhuǎn)股”的文件，基本上接受了“星 火重組方案”的經(jīng)驗和一些重要原則。

“債轉(zhuǎn)股”的最大功績就是，從此結束了國有企業(yè)實行“撥改貸”以來長達15年的過度負債的歷史，把多年顛倒了的“債”和“本”的關系重新擺正。它實際上是對40多年諱言資本歷史的徹底否定和總的清算。

這次“債轉(zhuǎn)股”把國有企業(yè)拖欠銀行逾期未還的4 600億元貸款，即銀行的不良貸款，轉(zhuǎn)為金融資產(chǎn)管理公司對企業(yè)的持股?！皞D(zhuǎn)股”在資本形成機制上的最大創(chuàng)新，就是將這4 600億元本來已經(jīng)是企業(yè)欠銀行逾期未還的不良貸款，作為貸款。一旦實行“債轉(zhuǎn)股”，債權轉(zhuǎn)為股權，企業(yè)減少了負債，卻增加了資本。它更加奇妙的作用是，不但化解了企業(yè)過度負債，而且化腐朽為神奇，由此優(yōu)化了企業(yè)資本結構，憑空增加了4 600億元的企業(yè)負債能力，成為這一時期增加銀行貸款、緩解通貨緊縮的一支“生力軍”。

“債轉(zhuǎn)股”生動地說明，同樣的一元錢資本，它在“債”和“本”的關系上，錯位與順位，對經(jīng)濟金融的作用懸殊，竟有如天壤之別。這對于廣大政府官員以及企業(yè)、銀行、經(jīng)濟、金融人士，是又一次有關資本文化的別開生面的教育。

要說“債轉(zhuǎn)股”有什么不足，那就是這一項原本是市場經(jīng)濟中投資銀行化解不良債權的生動活潑的措施，現(xiàn)在變成了由政府部門以“紅頭文件”推行的千篇一律的行政行為。人們更多地看到逢迎權力的官場習氣，而很難看到那種由投資銀行家針對不同項目量身定做應有的智力服務和金融創(chuàng)新。當時傳說，每次航班飛機上至少有一個到中央部委跑“債轉(zhuǎn)股”的人，可能并非冒估。