辯解，辯解，還是辯解

到了1998 年底和1999 年初，長期資本管理公司的合伙人開始對他們的投資者進行拜訪。從表面上看，他們此行的目的是要向投資者解釋長期資本管理公司為何慘敗的原因，但事實上，他們真正的目的，是給以后的二次籌資打基礎。當赫伯特·艾利遜得知，約翰·麥利威瑟在歐洲向投資者散發(fā)了一份關于這一事件經(jīng)過的說明，并以此揭開了他二次創(chuàng)業(yè)的帷幕時，氣得簡直快要昏過去了。

“這些家伙真以為可以把他們自己贖回去嗎？”一位參加了救助銀團的銀行家不解地問道。很顯然，他們真的認為是可以的。在他們放手一搏前接受的一次公開采訪中，合伙人很理想化地表示，自己這樣做的目的只是為了贖罪，并把自己描繪成一群天資絕對聰慧的超理性主義者，但不幸的是，他們所置身的，是一個不可理喻、貪婪腐敗的社會。

在許多公開場合，這些合伙人都表現(xiàn)出了一種勇于承擔責任的態(tài)度。他們表示，他們已經(jīng)在很多地方向投資者、向世人表達了自己的歉意。但卻從來沒有說清楚，他們究竟錯在哪里！通常，約翰·麥利威瑟都會拒絕承認，造成這場危機的主要原因，就是因為他們過度利用了財務杠桿，從而導致其資產(chǎn)組合規(guī)模擴張過度。甚至，他們連自己的基本投資策略出現(xiàn)了偏差這一點都不愿承認。與此相反的是，在開了一次又一次的會以后，合伙人開始將矛頭轉向了其他公司的交易員，指責正是由于他們不合情理而且極其惡劣的交易，才使長期資本管理公司落到了今天這個地步。在他們看來，長期資本管理公司的危機其實并不是由內(nèi)而外發(fā)生的，而完全是由外部因素造成的。尤其是8 月出現(xiàn)的市場流動性大幅度降低，及由此而來的9 月爭先恐后的套現(xiàn)，才使得長期資本管理公司成了市場的代罪羔羊。

就在聯(lián)儲那場具有歷史意義的會議召開一周年之際，馬爾隆·斯科爾斯在世界酒店“紐約之窗”舉行的一次講話中，非常中肯地辯解道，當時低信用等級債券的利差水平，已經(jīng)擴大到僅僅用違約風險根本就無法解釋的地步了。因此他總結說，這種利差當中一定有某種“流動性利差”存在，也就是投資者為持有流動性較好的債券而愿意付出的溢價。不過馬爾隆·斯科爾斯的這種觀點，頗有一點因果循環(huán)的味道：只要價格下跌，人們就會把這種現(xiàn)象歸咎為缺少買方，從而導致市場流動性降低。就像馬爾隆·斯科爾斯自己所指出的那樣，事實上市場上確實發(fā)生了某種事件，導致投資者因擔心事態(tài)進一步加劇而遠離市場。很自然地，每一個投資者都指望國際貨幣基金組織（IMF ）能夠向發(fā)展中國家和地區(qū)提供援助，但IMF 根本就沒有力量同時向所有人伸出援手。

“我可以用一個例子來說明這個問題。一對父母生了好幾個兒子。每一個兒子都認為，父親一定會在自己最需要的時候，向自己伸出援手。但如果他的一個兄弟這時也需要幫助的話，這位父親可以用來幫助這個兒子的資源就會變得非常有限，而且即使這些有限的資源，也是所有兒子都可以分享的。因此這種幫助，從價值角度來說，是會發(fā)生遞減的。這也正是在8 月市場流動性降低的部分原因。當時，由于另一個兒子，即俄羅斯，沒能夠得到充分的支援，其結果就是，所有其他的兒子——欠發(fā)達國家和地區(qū)的信用狀況，就變得岌岌可危了?！?/p>

馬爾隆·斯科爾斯還表示，他現(xiàn)在對學術界和實際工作部門沒有把這種“恐懼壓力下的市場流動性喪失因素”納入模型，也沒有對這一因素可能對市場價格造成的影響進行過深入探討，而感到非常遺憾。但很顯然，流動性僅僅只是問題的一種外在表現(xiàn)形式，而不是造成這種問題的根本原因。在這樣一些竭力為自己自圓其說的話中，我們根本就找不到任何關于長期資本管理公司為何將自己置于這種巨大風險之中的原因分析。一個以每小時30 英里的速度開車的人，還能對路上留有一片殘雪發(fā)發(fā)牢騷，但一個以時速100 英里飆車的人，是完全沒有權利對此指手畫腳的。

馬爾隆·斯科爾斯回避了一個很關鍵的問題，就是學術界和實際工作部門為什么會忽略這種長期以來一直存在的而且表現(xiàn)得非常明顯的流動性風險。即使在長期資本管理公司遭受了歷史性的重大損失之后，他們?nèi)匀粓猿终J為，自己并沒有犯什么原則性的錯誤。他們一直爭辯說，長期資本管理公司出現(xiàn)危機的主要原因，是因為公司遇到了一次百年不遇的金融大風暴。

“我對此深信不疑?！卑锟恕ち_森菲爾德在危機發(fā)生以后解釋說，“我認為，我們遇到了一些以前從來沒有遇到過的情況?！碑斎?，這種情況確實是存在的，但這并不是百年不遇的，而是發(fā)生過很多次了。墨西哥發(fā)生過，華爾街也發(fā)生過；股票市場上發(fā)生過，債券市場發(fā)生過，白銀市場上也發(fā)生過；泰國發(fā)生過，俄羅斯發(fā)生過，巴西也同樣發(fā)生過。碰到這種金融危機的人，通常都只會自認倒霉。在金融史上，價格出現(xiàn)超跌的“肥尾”現(xiàn)象層出不窮。那些希望根據(jù)對歷史價格數(shù)據(jù)的研究來進行交易的人，其結果只能是顆粒無收。

不管他們有沒有從這次慘劇中得到教訓，合伙人始終堅持認為（就像在救助行動開始前一樣），現(xiàn)在的市場利差實在太大了，正是投資的大好時機，不可能會有比現(xiàn)在更好的投資機會了，因為模型就是這么說的！就此點而言，市場已經(jīng)用無可辯駁的事實證明了，他們是完全錯誤的！至少，在救助行動進行了一年以后，市場仍然無法證明他們的觀點是正確的。當時，盡管華爾街已經(jīng)逐漸在復蘇，但長期資本管理公司這塊對沖套利的招牌，卻依然毫無起色。

1998 年第四季度至1999 年初，在新?lián)碛姓叩闹鲗?，長期資本管理公司吃完了最后一席豐盛的晚餐。到了1999 年夏天，美國互換利率利差再度急劇擴大，達到了112 個基點，甚至超過了上一年的最高點。百年不遇的特大洪水，2 年之中就出現(xiàn)了2 次！

1999 年9 月28 日，救助行動剛好滿1 周年。美國互換利率利差還保持在93 個基點的水平之上，而同時，股票波動幅度的水平在30% 左右，比長期資本管理公司當初進入這兩個市場時的水平更高。在救助行動開始后的第一年中，長期資本管理公司獲得了10% 的利潤，總算讓所有人都舒了長長的一口氣。隨后，參與救助銀團的各家銀行紛紛贖回了他們總額為36.5 億美元的貸款加利息。出于實際操作上的一些原因，從2000 年初開始，長期資本管理公司開始清盤套現(xiàn)。

長期資本管理公司所存在的問題，并不僅僅就是一個流動性問題，而是它的整個投資戰(zhàn)略出現(xiàn)了錯誤。而整個世界對1998 年信用狀況的看法，實在過于樂觀了。有證據(jù)表明，至少有兩個因素對長期資本管理公司的潰敗產(chǎn)生了極大的作用：其一是長期資本管理公司本身對市場的看法出現(xiàn)了偏差，而這種偏差所造成的影響，在9 月份以后得到了明顯的釋放；其二，為了保護自己不受長期資本管理公司的拖累，其他交易員大幅度減少了市場交易活

動，致使整個市場的流動性消失得無影無蹤。