貨幣的價格由利率來表現(xiàn)，而利率是一種收益率，它表明持有貨幣的機(jī)會成本率或貸出貨幣的收益率。在國際金融市場上，在資本自由流動的前提下，擁有一國貨幣的機(jī)會成本還將包括預(yù)期的或遠(yuǎn)期的貨幣對外價值的變動率。將兩國貨幣的比價同各自的機(jī)會成本(或收益)相聯(lián)系，我們就得到匯率決定的利率平價理論。

　　利率平價理論最早出現(xiàn)于20世紀(jì)20年代。英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯(John M. Keynes)是古典利率平價理論的主要代表人物，他于1923年出版了《貨幣改革論》一書，首先提出該理論。而完成古典利率平價理論體系并為現(xiàn)代利率平價理論開辟了新道路的是英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·愛因奇格(Paul Einzig)。

　　利率平價理論認(rèn)為，匯率的本質(zhì)是兩國貨幣的相對價格，在開放經(jīng)濟(jì)條件下，兩國貨幣之間的匯率由金融資產(chǎn)市場上兩國貨幣資產(chǎn)的收益來決定。理性的投資者將比較本國或外國資產(chǎn)的投資收益率，據(jù)此制定投資策略，并產(chǎn)生對外幣和本幣的相對供求，進(jìn)而決定兩國匯率。當(dāng)本國利率低于外國時，投資者為獲得較高收益，會將其資本從本國轉(zhuǎn)移到外國，以進(jìn)行套利活動，獲取利息差額。但他能否達(dá)到此目的，必須以兩國貨幣匯率保持不變?yōu)榍疤釛l件；如果匯率發(fā)生對其不利的變動，他不僅不能獲得較高收益，反而會遭受損失，為避免這種情況，投資者會在遠(yuǎn)期外匯市場，按遠(yuǎn)期匯率將其在外國投資所得收益賣為本國貨幣，并將此收益同在本國投資所得收益進(jìn)行對比。這種對比的結(jié)果，便是投資者確定投資方向的依據(jù)。兩國投資收益存在差異，形成了資本在國際移動。直到通過利率的調(diào)整，兩國的投資收益相等時，國際資本移動才會終止?；谶@些分析，利率平價理論認(rèn)為：同即期匯率相比，利率低的國家的貨幣的遠(yuǎn)期匯率會上升，而利率高的國家的貨幣的遠(yuǎn)期匯率會下跌；遠(yuǎn)期匯率同即期匯率的差價，約等于兩國間的利率差。

　　(1)無拋補(bǔ)的利率平價(Uncovered Interest Rate Parity)

　　投資者根據(jù)自己對未來匯率變動的預(yù)期來計(jì)算投資的預(yù)期收益，在承擔(dān)一定匯率風(fēng)險的情況下進(jìn)行投資活動。在無拋補(bǔ)的套利中，投資者表現(xiàn)為風(fēng)險中性的，他忽略了匯率變動，或認(rèn)為匯率變動完全在其預(yù)期當(dāng)中，因而他沒有通過遠(yuǎn)期外匯合同來鎖定未來兌換的比率，即沒有進(jìn)行拋補(bǔ)操作。

　　現(xiàn)在我們考察一單位本國貨幣資金的投放。假設(shè)投資期限是一年，i是本國的利率，i*是外國的利率，在資本自由流動下，投資者有兩種投資方式可供選擇。

　?、僭诒緡顿Y，獲得本息總額為1+i。

　?、谠谕鈬顿Y，方法是先將本幣按即期匯率e兌換為1/e單位外幣，用外幣投資，到期滿時獲得投資本息總額(1+ i*)1/e，如果投資者預(yù)期一年后的匯率是e1，按此匯率再重新?lián)Q成本幣，預(yù)期的本息和為(1+ i*)e1/e。

　　令上述兩種投資方式的本息和相等，可以得到如下近似關(guān)系：

　　這個式子就是無拋補(bǔ)利率平價的表達(dá)式，其含義是，在無拋補(bǔ)套利的條件下，兩國的名義利率之差正好等于本國貨幣的預(yù)期貶值率。

　　(2)拋補(bǔ)的利率平價(Covered Interest Rate Parity)

　　投資者在從事套利活動時，往往會考慮到匯率波動的因素，在套利時做一個外匯掉期交易，利用遠(yuǎn)期外匯交易鎖定未來交易的匯率，以圖在保值的基礎(chǔ)上獲利。此時的套利稱為拋補(bǔ)的套利。

　　在拋補(bǔ)套利直至達(dá)到平價的活動中，實(shí)際上隱含了這樣一個交易過程：在外國利率高于本國的情況下，投資者為了追求高利差而進(jìn)行投資。他買入了一筆即期外匯進(jìn)行投資，同時，為了抵補(bǔ)未來收回投資時由于匯率變動而引起的風(fēng)險，即刻賣出它的遠(yuǎn)期。通常情況下，高利率貨幣的遠(yuǎn)期表現(xiàn)為貼水，這是由于投資者大量地賣遠(yuǎn)期(就是到期以本幣的形式收回投資)而導(dǎo)致的。所以，投資者的投資利潤為兩地利差減掉貨幣貼水的部分。另外，隨著套利行為的不斷進(jìn)行，投資者的利潤會越來越少，直至消失。除了上面所說的高利率貨幣通常遠(yuǎn)期表現(xiàn)為貼水外，另一個原因是資金從利率低的國家流入利率高的國家，會使低利率國家的資金減少而利率上升，隨著高利率國家資金供給的增加，其利率會逐漸下降，結(jié)果兩國利差會逐漸減少。

　　假定本國金融市場上一年期存款利率為，外國金融市場上同種利率為i*，即期匯率為(這里采用直接標(biāo)價法)。

　　①當(dāng)兩國利率存在差異時，投資者首先會考慮投資外國金融市場，一單位本國貨幣通過即期匯率折算成單位外國貨幣，則在到期時可獲得本利和：

　　由于是拋補(bǔ)套利，投資者在以即期匯率買入外幣進(jìn)行投資的同時，賣出它的一年期遠(yuǎn)期外匯。遠(yuǎn)期匯率是f，則一年后用本幣折算的本利和是

　?、谕顿Y者再與投資本國得到的本利和進(jìn)行比較，投資本國得到的本利和是1+i。

　?、墼诶势絻r成立的前提下，即投資外國與投資本國得到的本利和相等，也就是令(1+i)等于式(1-5)，經(jīng)過整理得到

　　式(1-6)兩邊同減1，整理得

　　因?yàn)?img border="0" alt="" src="/uploadfiles/image/2008/02/27/10045731285746.jpg" />則：

　　式(1-8)就是拋補(bǔ)的利率平價的一般形式。它的經(jīng)濟(jì)意義是：匯率的遠(yuǎn)期升貼水率等于兩國貨幣利率之差。如果本國利率高于外國，則本幣在遠(yuǎn)期將貶值；如果本國利率低于外國利率，則本幣在遠(yuǎn)期將升值。在實(shí)踐中，可以利用利率平價對匯率進(jìn)行預(yù)測。