投資中不簡單的事：聚焦實(shí)戰(zhàn)的“另類投資札記”

本文摘自《投資中不簡單的事》，邱國鷺 鄧曉峰 卓利偉 孫慶瑞 馮柳 等著，湛廬文化/四川人民出版社，2018年1月出版

過去兩年的資本市場比較不平靜，股市也經(jīng)歷了一些大起大落。在大起大落之后，我們靜下心來思考這樣一個(gè)問題：投資的本質(zhì)是什么？許多投資者在每年年初的時(shí)候都會(huì)“算一卦”，看看今年股市是什么樣的風(fēng)格，什么樣的板塊比較有機(jī)會(huì)，經(jīng)濟(jì)是向好還是向下。近來我們?cè)谒伎家粋€(gè)問題，從5 178 點(diǎn)到現(xiàn)在市場下跌了近40%，但是有些板塊平均漲了40%，比如白酒、家電、港股的汽車等。這些板塊的股票的研究難度并不大，商業(yè)模式簡單，估值也很便宜，季報(bào)、年報(bào)出來后業(yè)績也很清晰。但是，為什么投資者在5 178 點(diǎn)的時(shí)候不愿意買這類股票，而追逐一些所謂的概念、主題、故事？今天回頭看，這些炒概念、炒主題、講故事的股票下跌了70%。所以我覺得，投資還是得回歸公司的本質(zhì)。

投資的本質(zhì)是什么？無非就是希望今天付出的一筆錢，能夠在未來收回更多錢，用5毛錢買1塊錢的東西，或者“春種一粒粟，秋收萬顆子”。投資本質(zhì)上還是希望買到低估的東西，買到將來能夠超過大家預(yù)期而成長的東西。我們看投資的本質(zhì)，要從三個(gè)維度去思考。

行業(yè)的維度

第一，看行業(yè)的商業(yè)模式。我經(jīng)常說，買股票看行業(yè)，就像買房子看小區(qū)一樣，你可以裝修你的房子，但是沒有辦法改變小區(qū)的環(huán)境，是不是學(xué)區(qū)房、小區(qū)中庭大不大等，這些因素你是無法改變的。公司也一樣，即便有很優(yōu)秀的管理層，但如果在一個(gè)很爛的行業(yè)，不管你怎么敬業(yè)、掙扎，業(yè)績都不會(huì)太好。而有一些行業(yè)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)賺錢實(shí)在太容易了，很典型的就是白酒行業(yè)。原料也就是一把米、一斤水，可有的賣你500 元，有的賣你100 元，哪怕賣100 元，毛利率都在80% ～ 90%。2013 年、2014 年“三公經(jīng)費(fèi)”嚴(yán)管，大多數(shù)公司股價(jià)下調(diào)但還是很好賺錢。因此，從行業(yè)的維度看，首先是看行業(yè)的商業(yè)模式，也就是這個(gè)行業(yè)掙錢是否容易。

第二，看行業(yè)的競爭格局。我們經(jīng)常說格局決定結(jié)局，很典型的兩家公司就是美的、格力?？照{(diào)并不算很出眾的行業(yè)，但是2005 年價(jià)格戰(zhàn)之后至今，形成了格力和美的市場占有率具有很大優(yōu)勢(shì)的格局。行業(yè)格局優(yōu)化后，即使整體增速下滑，格力和美的的業(yè)績?cè)鲩L也很快，股價(jià)也都漲了幾十倍。

第三，看行業(yè)的空間。中國過去15 年走了美國100 年走的路，美國在工業(yè)化、城市化、信息化上分別用了三五十年，而中國的工業(yè)化、城市化、信息化加在一起15 年就完成了。中國變化很快，可以在三年時(shí)間內(nèi)用掉美國一個(gè)世紀(jì)用的水泥量。在這種情況下，中國必定有一些行業(yè)的成長空間是有限的，甚至有可能已經(jīng)是夕陽行業(yè)。在行業(yè)選擇上我們要避開這些夕陽行業(yè)，同時(shí)也要避開剛開始就“百舸爭流”的行業(yè)。一些新興行業(yè)剛剛發(fā)展的時(shí)候，大家都認(rèn)為這個(gè)行業(yè)好，有100 家天使投資人往上撲，50 家VC 往里沖，公司之間打價(jià)格戰(zhàn)，這樣的行業(yè)你不知道誰是贏家。《孫子兵法》說，要先勝而后求戰(zhàn)，而非戰(zhàn)而后求勝。所以看行業(yè)空間，要避開掉在夕陽行業(yè)的階段，也要避開初期就處于百舸爭流的階段。我們要的是成長期和穩(wěn)定期，白電就屬于在穩(wěn)定期，有些消費(fèi)品在成長期，這種階段下特別好做投資。當(dāng)然，產(chǎn)品的生命周期也要看。

第四，看行業(yè)的門檻。中國是競爭非常激烈的國家，資本回報(bào)率稍微高一點(diǎn)兒的行業(yè)、凈潤率稍微高一點(diǎn)兒的行業(yè)，就會(huì)有100 個(gè)人“山寨”、1 000 個(gè)人抄襲。所以門檻很重要，要么資源獨(dú)占，要么有牌照限制，要么有技術(shù)優(yōu)勢(shì)，要么有品牌優(yōu)勢(shì)。從白酒行業(yè)來看，2012 年、2013 年有非常多的地產(chǎn)公司嘗試開發(fā)自己的白酒品牌，但到2015 年、2016 年都死掉了，這個(gè)行業(yè)是有門檻的，別人進(jìn)不來。所以要想清楚，一家公司為什么能夠持續(xù)保持很高的資本回報(bào)率和凈利潤率，這兩個(gè)問題想清楚了，這個(gè)行業(yè)就看明白了。

公司的維度

我們要找品類優(yōu)秀的公司?？匆豢垂緝?nèi)部的管理機(jī)制，看一看產(chǎn)品的定位。我總是問自己一個(gè)問題：這家公司如果繼續(xù)發(fā)展下去，是會(huì)越大越強(qiáng)，還是會(huì)越大越難？有些行業(yè)的公司銷售規(guī)模發(fā)展到一定程度后，再往上走就超出了管理半徑，可復(fù)制性就不強(qiáng)了，增長也非常難，這種行業(yè)就是越大越難，對(duì)這種行業(yè)要小心。中國有很多軟件公司其實(shí)是做系統(tǒng)集成的，成長過程中大量依賴人海戰(zhàn)術(shù)，雖然銷售是增長的，但是人均利潤不斷下滑，沒有規(guī)模效應(yīng)。這跟微軟公司產(chǎn)品化的軟件不一樣。我們都想買行業(yè)龍頭，要有規(guī)模優(yōu)勢(shì)，越大越強(qiáng)。

管理層的維度

看管理層分兩個(gè)方面：一是看他的能力，二是看他的誠信度。

能力分兩個(gè)方面。

一是看戰(zhàn)略上是否清晰，是否聚焦。很多公司會(huì)轉(zhuǎn)型到其他行業(yè)，這種隨便亂轉(zhuǎn)型的公司我們從來都不碰。老本行都做不好，轉(zhuǎn)型做一個(gè)新行業(yè)能夠做好嗎？過去兩年，各種轉(zhuǎn)型的公司基本上成功的很少。

二是戰(zhàn)術(shù)上的執(zhí)行力。對(duì)于中小公司，關(guān)鍵看老板的個(gè)人能力和魅力。我們經(jīng)常會(huì)調(diào)研中層干部，看他們是不是崇拜自己的董事長；對(duì)大公司會(huì)看中層干部的關(guān)鍵績效指標(biāo)（KPI）。我們?cè)?jīng)研究過裝飾公司，裝飾公司凈利潤率大概是7 個(gè)點(diǎn)，但是普遍現(xiàn)金流比較差，因?yàn)橘|(zhì)量保證金就要5個(gè)點(diǎn)，還有應(yīng)收賬款，所以回款非常重要。在已經(jīng)上市的五六家裝飾公司中，有一家公司的現(xiàn)金流回款特別快，我們看中層的KPI，發(fā)現(xiàn)重視考核回款的公司現(xiàn)金流就比較好。所以，大公司的管理能力要看KPI 考核。

一般來講，我們研究的公司不多，但是會(huì)聚焦在那些我們看得懂、看得明白、商業(yè)模式簡單又容易掙錢的行業(yè)。我們會(huì)靜下心來把行業(yè)、公司、管理層這三個(gè)問題搞清楚，會(huì)在一家公司上面花很多時(shí)間，一旦重倉買入，會(huì)持有很久。過去18個(gè)月，我在A 股和港股的第一大重倉都沒有改變，因?yàn)橘I之前就很清楚，即使是在熊市中，也有很強(qiáng)的超額收益。我們沒有必要在短期內(nèi)換來換去，這樣做從長期來看，累計(jì)回報(bào)并不好。一定要找到優(yōu)秀的管理層、優(yōu)秀的公司以及好掙錢的行業(yè)，通過時(shí)間的積累。

談了這么多，其實(shí)核心就是回答一個(gè)問題：時(shí)間是不是你的朋友？只是靠運(yùn)氣、膽量，短期內(nèi)賭一把，如果市場變臉怎么辦？我們經(jīng)常看到市場變臉比翻書還快?；貧w投資的本質(zhì)，我們要找到好的公司，把握機(jī)遇，做時(shí)間的朋友，成為贏家。

作品簡介：

《投資中不簡單的事》，邱國鷺 鄧曉峰 卓利偉 孫慶瑞 馮柳 等著，湛廬文化/四川人民出版社，2018年1月出版

投資中變與不變的是什么？如何把對(duì)市場狀態(tài)的識(shí)別應(yīng)用于投資實(shí)踐？如何在資本市場中屏蔽噪音，做出正確的決策？如何用很“笨”的基本面投資邏輯，掙“守正出奇”之大財(cái)？ 繼《投資中*簡單的事》后，高毅資產(chǎn)誠意推出又一價(jià)值投資力作《投資中不簡單的事》。

投資理念和投資哲學(xué)都是簡單的，但是實(shí)踐中的情形卻是千變?nèi)f化的，充滿各種噪音和干擾。簡單的是理念本身，不簡單的是如何在荊棘密布、陷阱重生的市場中執(zhí)著地堅(jiān)守、靈活地運(yùn)用，這也是《投資中不簡單的事》成書的初衷。

《投資中不簡單的事》精選高毅資產(chǎn)基金經(jīng)理內(nèi)部交流實(shí)錄，26篇重磅文章深度揭秘，20萬字投資實(shí)錄全新披露，全面展示基金經(jīng)理面對(duì)人性的恐懼與貪婪、面對(duì)市場不確定性時(shí)的真實(shí)想法與應(yīng)對(duì)策略；揭示優(yōu)質(zhì)公司的成長路徑和行業(yè)的內(nèi)在發(fā)展規(guī)律，給出在中國堅(jiān)守價(jià)值投資的實(shí)操性建議。