中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)與穩(wěn)定報(bào)告：新變局下的金融穩(wěn)定-全球價(jià)值鏈、杠桿與創(chuàng)新（2019）

目 錄
章 中國(guó)金融穩(wěn)定概覽……………………………………………………………… 1
節(jié) 全球金融體系的新特點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)… ………………………………………………………………… 2
一、近年全球金融體系的特點(diǎn)… …………………………………………………………………………… 2
二、2018 年全球金融風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)… ……………………………………………………………………………… 5
三、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行情況… ……………………………………………………………………………… 8
第二節(jié) 金融穩(wěn)定圖和增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)… ………………………………………………………………………… 18
一、中國(guó)金融穩(wěn)定圖與風(fēng)險(xiǎn)細(xì)分… ……………………………………………………………………… 18
二、增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)… …………………………………………………………………………………………… 26
第二章 宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)：杠桿再來(lái)………………………………………………………32
節(jié) 去杠桿的進(jìn)展… ……………………………………………………………………………… 33
第二節(jié) 分部門杠桿率風(fēng)險(xiǎn)… ……………………………………………………………………………… 34
一、居民杠桿率持續(xù)上升… ……………………………………………………………………………… 34
二、非金融企業(yè)杠桿率略有下降… ……………………………………………………………………… 37
三、政府杠桿率有所上升，前三季度漲幅較明顯… …………………………………………………… 40
四、金融部門杠桿率呈現(xiàn)微調(diào)跡象… …………………………………………………………………… 46
第三節(jié) 未來(lái)杠桿率走勢(shì)與政策建議… …………………………………………………………………… 47
第四節(jié) 穩(wěn)增長(zhǎng)與穩(wěn)杠桿：在鋒刃上行走… ……………………………………………………………… 48
一、從杠桿率變化看穩(wěn)增長(zhǎng)與穩(wěn)杠桿的動(dòng)態(tài)平衡… …………………………………………………… 48
二、杠桿率的主要問(wèn)題在結(jié)構(gòu)而不在水平… …………………………………………………………… 49
三、穩(wěn)杠桿促增長(zhǎng)的可能性：結(jié)構(gòu)性去杠桿的邏輯… ………………………………………………… 50
四、將資源配置與風(fēng)險(xiǎn)配置匹配起來(lái)，促進(jìn)穩(wěn)增長(zhǎng)與穩(wěn)杠桿的動(dòng)態(tài)平衡… ………………………… 51
第三章 科創(chuàng)板與資本市場(chǎng)：結(jié)構(gòu)性泡沫？……………………………………………53
節(jié) 2000 年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫…………………………………………………………………………… 53
一、美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫的三個(gè)階段… ……………………………………………………………………… 54
二、美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫的主要成因… ……………………………………………………………………… 54
中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)與穩(wěn)定報(bào)告（2019）
三、2000 年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的主要原因… ………………………………………………………… 57
四、2000 年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅的“遺產(chǎn)”……………………………………………………………… 58
第二節(jié) 2015 年中國(guó)股市異常波動(dòng)………………………………………………………………………… 59
一、2015 年中國(guó)股市異常波動(dòng)的原因… ………………………………………………………………… 60
二、2015 年中國(guó)股市暴跌的直接觸發(fā)原因… …………………………………………………………… 63
三、2015 年中國(guó)股市異常波動(dòng)的正面意義… …………………………………………………………… 64
第三節(jié) 科創(chuàng)板全景回顧與估值對(duì)比… …………………………………………………………………… 65
一、科創(chuàng)板的市場(chǎng)表現(xiàn)… ………………………………………………………………………………… 65
二、科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板初期相似… ………………………………………………………………………… 67
三、與H 股及海外股市的對(duì)比：或許與市場(chǎng)分割有關(guān)… ……………………………………………… 69
第四節(jié) 科創(chuàng)板并不符合泡沫特征… ……………………………………………………………………… 71
第四章 中美經(jīng)貿(mào)“脫鉤”：全球技術(shù)和資本割裂的金融風(fēng)險(xiǎn)… ………………………73
節(jié) 中美關(guān)系長(zhǎng)期復(fù)雜性：放棄幻想、清醒認(rèn)識(shí)… ………………………………………………… 74
一、美國(guó)政府、精英階層對(duì)華新戰(zhàn)略重新思考和定位… ……………………………………………… 74
二、“修昔底德陷阱”的幽靈在太平洋上空徘徊………………………………………………………… 75
三、未來(lái)中美經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域博弈的三個(gè)層次：貿(mào)易、技術(shù)、經(jīng)濟(jì)金融規(guī)則… …………………………… 77
第二節(jié) 中美經(jīng)貿(mào)摩擦可估測(cè)的金融風(fēng)險(xiǎn)：貿(mào)易對(duì)經(jīng)濟(jì)的壓力… ……………………………………… 78
一、中美經(jīng)貿(mào)摩擦在特朗普政府時(shí)期不斷升級(jí)的三個(gè)階段… ………………………………………… 78
二、關(guān)稅承擔(dān)的微觀證據(jù)：90% 以上由美方承擔(dān)，制約后續(xù)美方行動(dòng)………………………………… 80
三、中國(guó)因關(guān)稅而生產(chǎn)、投資和就業(yè)中長(zhǎng)期受損，影響金融穩(wěn)定… ………………………………… 82
第三節(jié) 中美經(jīng)貿(mào)摩擦下我國(guó)外遷路徑、規(guī)模及其金融風(fēng)險(xiǎn)… ………………………………………… 88
一、中國(guó)參與全球產(chǎn)業(yè)鏈、價(jià)值鏈的現(xiàn)狀… …………………………………………………………… 89
二、產(chǎn)業(yè)鏈中易受壓力轉(zhuǎn)移行業(yè)的特征… ……………………………………………………………… 92
三、我國(guó)產(chǎn)業(yè)外遷的可能路徑、周期和規(guī)模及其金融風(fēng)險(xiǎn)… ………………………………………… 93
第四節(jié) 未來(lái)難以估測(cè)的金融風(fēng)險(xiǎn)：全球技術(shù)、資本的割裂… ………………………………………… 96
附 錄 不同清單下，美國(guó)關(guān)稅稅率變化前后美國(guó)進(jìn)口商品價(jià)格變動(dòng)對(duì)比… ………………………… 97
一、不含稅價(jià)，商品數(shù)量在加征關(guān)稅前后的變化… …………………………………………………… 97
二、含稅價(jià)在加征關(guān)稅前后的變化… …………………………………………………………………… 100
第五章 人民幣匯率與跨境資本流動(dòng)………………………………………………… 103
節(jié) 中國(guó)外匯市場(chǎng)經(jīng)受了匯率大起大落的考驗(yàn)… …………………………………………………… 103
一、經(jīng)貿(mào)摩擦升級(jí)背景下的人民幣匯率雙向波動(dòng)明顯加大… ………………………………………… 103
二、境內(nèi)市場(chǎng)主體適應(yīng)匯率雙向波動(dòng)的能力進(jìn)一步增強(qiáng)… …………………………………………… 106
三、人民幣匯率有貶值壓力卻無(wú)市場(chǎng)恐慌… …………………………………………………………… 107
四、政府基本信守了匯率政策和監(jiān)管政策中性… ……………………………………………………… 108
目 錄
第二節(jié) 中國(guó)國(guó)際收支運(yùn)行經(jīng)受了新一輪外部沖擊的考驗(yàn)… …………………………………………… 109
一、經(jīng)常項(xiàng)目收支保持基本平衡… ……………………………………………………………………… 109
二、跨境資本流動(dòng)依然具備穩(wěn)定的基礎(chǔ)… ……………………………………………………………… 110
三、國(guó)際收支自主平衡格局進(jìn)一步形成… ……………………………………………………………… 112
第三節(jié) 人民幣匯率走勢(shì)與中國(guó)跨境資本流動(dòng)狀況展望… ……………………………………………… 113
一、影響人民幣匯率和資本流動(dòng)的三大風(fēng)險(xiǎn)因素… …………………………………………………… 113
二、未來(lái)人民幣匯率走勢(shì)存在三種情形… ……………………………………………………………… 118
三、2019 年國(guó)際收支保持自主平衡的可能性較大… …………………………………………………… 120
四、政策建議… …………………………………………………………………………………………… 122
第六章 金融基礎(chǔ)設(shè)施視角下的金融穩(wěn)定…………………………………………… 125
節(jié) 金融基礎(chǔ)設(shè)施與支付清算體系… ………………………………………………………………… 125
一、中央銀行支付清算體系… …………………………………………………………………………… 126
二、第三方支付機(jī)構(gòu)體系… ……………………………………………………………………………… 127
三、證券清結(jié)算體系… …………………………………………………………………………………… 128
第二節(jié) 金融基礎(chǔ)設(shè)施與金融穩(wěn)定的關(guān)系… ……………………………………………………………… 130
第三節(jié) 基于支付數(shù)據(jù)的宏觀指標(biāo)預(yù)測(cè)及穩(wěn)定評(píng)估的探討… …………………………………………… 131
一、支付清算指標(biāo)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的聯(lián)系… ………………………………………………………………… 131
二、支付清算指標(biāo)與宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定… …………………………………………………………………… 135
第四節(jié) 我國(guó)支付清算體系存在的問(wèn)題及完善建議… …………………………………………………… 137
第七章 如何監(jiān)管數(shù)字貨幣——金融穩(wěn)定視角……………………………………… 140
節(jié) 貨幣的分類與定義… ……………………………………………………………………………… 140
第二節(jié) 數(shù)字貨幣全球監(jiān)管實(shí)踐與監(jiān)管逆差… …………………………………………………………… 143
第三節(jié) BigTech 監(jiān)管與金融穩(wěn)定… ……………………………………………………………………… 147
第四節(jié) 加密貨幣的共性監(jiān)管… …………………………………………………………………………… 149
第八章 外部金融風(fēng)險(xiǎn)………………………………………………………………… 151
節(jié) 全球金融風(fēng)險(xiǎn)概覽… ……………………………………………………………………………… 151
一、全球金融風(fēng)險(xiǎn)測(cè)算框架… …………………………………………………………………………… 151
二、全球金融風(fēng)險(xiǎn)的演變趨勢(shì)… ………………………………………………………………………… 153
第二節(jié) 全球貨幣政策調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)… ………………………………………………………………………… 159
一、全球主要中央銀行貨幣政策調(diào)整… ………………………………………………………………… 159
二、全球貨幣政策調(diào)整的外溢風(fēng)險(xiǎn)… …………………………………………………………………… 161
三、2019 年全球貨幣政策方向逆轉(zhuǎn)… …………………………………………………………………… 164
第三節(jié) 國(guó)際貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)… ……………………………………………………………………………… 166
一、全球貿(mào)易摩擦演進(jìn)… ………………………………………………………………………………… 166
二、貿(mào)易摩擦對(duì)世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生沖擊… …………………………………………………………………… 167
三、貿(mào)易摩擦加劇全球及中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)… ……………………………………………………………… 170
第四節(jié) 重點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)… …………………………………………………………………………………… 173
一、股票、債券等資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)… ……………………………………………………………………… 173
二、英國(guó)脫歐及歐洲經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)… …………………………………………………………………… 175
三、新興市場(chǎng)債務(wù)與政治風(fēng)險(xiǎn)… ………………………………………………………………………… 178
四、國(guó)際油價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)… …………………………………………………………………………………