投資學(xué)（第五版）

　　譯者前言？？現(xiàn)代西方投資學(xué)是投資管理和投資理論幾十年發(fā)展的結(jié)晶，它應(yīng)投資管理的需求而產(chǎn)生，在投資理論的發(fā)展下發(fā)展。對其發(fā)展的歷史性考察，既可以讓我們了解當(dāng)今西方投資學(xué)的動態(tài)，也有助于我國投資學(xué)內(nèi)容的合理定位。？？一、西方投資學(xué)的發(fā)展？？西方投資管理經(jīng)歷了三個發(fā)展階段：投機(jī)階段，職業(yè)化階段和科學(xué)化階段。20世紀(jì)30年代以前為投機(jī)階段。市場如賭場，交易者憑借賭徒般的狡詐，雄厚的資金實(shí)力，操縱價格，牟取暴利。在此階段參與市場所需的技巧最好是靠觀察和親身體驗(yàn)獲得，讀書并非有效的辦法。因此，那時并沒有對投資管理進(jìn)行系統(tǒng)論述的教科書。？？以1993年美國頒布的《1933年證券法》和1934年頒布的《證券交易法》為標(biāo)志，投資管理進(jìn)入了職業(yè)化階段。整個投資業(yè)開始注重提高職業(yè)道德標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)行標(biāo)準(zhǔn)化操作，樹立良好的社會形象。為此，證券交易所嚴(yán)格了入場要求，公平交易的規(guī)則和自律監(jiān)督機(jī)構(gòu)也陸續(xù)建立。投資者的主要精力開始放在研究合同上的條文、進(jìn)行財(cái)務(wù)分析與計(jì)算、調(diào)查對方的資信上。由于投資法規(guī)日益完善，投資市場變得較為安全，投資活動大眾化，投資學(xué)教科書作為一種普及性的工具開始涌現(xiàn)。在這一階段，教科書著重?cái)⑹鐾顿Y者應(yīng)遵循的法規(guī)和投資程序。？？在投資的職業(yè)化過程中，投資理論的研究也逐步展開。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們把經(jīng)濟(jì)理論和數(shù)理統(tǒng)計(jì)知識引入到投資領(lǐng)域，使投資管理向科學(xué)化方向邁進(jìn)。很難指出投資管理科學(xué)化階段的確切發(fā)端，通常，人們習(xí)慣以1952年3月HarryMarkowitz在《金融雜志》上發(fā)表的題為《資產(chǎn)組合選擇》的論文為其標(biāo)志。Markowitz在文中論述了尋找有效資產(chǎn)組合邊界（efficientportfoliofrontier，即在給定風(fēng)險水平下所有收益最高的資產(chǎn)組合的集合或在給定收益水平下風(fēng)險最小的資產(chǎn)組合的集合）的思想和方法，奠定了投資理論發(fā)展的基石。Markowitz的模型沒作任何假設(shè)，其計(jì)算結(jié)果是十分精精確的。但是，這一方法涉及計(jì)算所有資產(chǎn)的協(xié)方差距陣，面對上百種可選擇資產(chǎn)，其計(jì)算量是相當(dāng)可觀的，在當(dāng)時的技術(shù)條件下難以應(yīng)用。？？1963年，Markowitz的學(xué)生WilliamSharpe根據(jù)Markowitz的模型，建立了一個計(jì)算相對簡化的模型——單一指數(shù)模型，這一模型假設(shè)資產(chǎn)收益只與市場總體收益有關(guān)，使計(jì)算量大大降低，打開了當(dāng)代投資理論應(yīng)用于實(shí)踐的大門。如今，Markowitz的模型被廣泛應(yīng)用于不同類型的資產(chǎn)組合。而Sharpe的模型則被廣泛應(yīng)用于同類資產(chǎn)內(nèi)部不同資產(chǎn)的組合。Markowitz本人也正將這些技術(shù)應(yīng)用于證券組合的實(shí)際管理。？？也是在60年代初期，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家們開始研究Markowitz的模型是如何影響證券的估值的，這一研究導(dǎo)致了資本資產(chǎn)定價模型CAPM的產(chǎn)生。CAPM分別由WilliamSharpe（1964），JanMossin（1966）和JohnLintner（1965）分別獨(dú)立地導(dǎo)出。這一模型闡述了在投資者都采用Markowitz的理論進(jìn)行投資管理的條件下，市場價格均衡狀態(tài)的形成，把資產(chǎn)預(yù)期收益與預(yù)期風(fēng)險之間的理論關(guān)系用一個簡單的線性方程式表示出來。在實(shí)踐中，很多專家用它來估計(jì)資產(chǎn)收益，指導(dǎo)投資行為，確定投資策略。？？盡管CAPM由于其假設(shè)條件的超現(xiàn)實(shí)性而一直難以得到驗(yàn)證，對它的討論卻長盛不衰。而在1977年當(dāng)Roll對其有效性提出質(zhì)疑后，這種討論發(fā)展到了一個新的階段。一方面，其它資產(chǎn)定價模型開始出現(xiàn)，其中以套利定價模型APM為最著名，其地位已不低于CAPM；另一方面，人們通過釋放舊的CAPM的假設(shè)條件而發(fā)展了多種CAPM，以使其更接近現(xiàn)實(shí)。資產(chǎn)組合理論和資產(chǎn)標(biāo)價模型的發(fā)展為科學(xué)評價職業(yè)貨幣經(jīng)營者的業(yè)績提供了依據(jù)。？？60年代中期EugeneFama提出了一個絕妙的假設(shè)：如果市場分析家都能快速、有效地消化信息，則任何形式的證券分析都不可能產(chǎn)生異常的收益，同時，由于信息事件的發(fā)生是隨機(jī)的，證券價格的運(yùn)動也就是不規(guī)則的，這樣，技術(shù)分析就是毫無意義的了。Fama假設(shè)的一個重要結(jié)論便是，在一個高效的市場中，任何資產(chǎn)的價格都是其均衡價格的真實(shí)反映。投資理論的研究很多都是以此為前提條件的。不過，實(shí)際市場并非如此完美，在大量的經(jīng)驗(yàn)性研究結(jié)果中，既有支持它的，也有提出反面證據(jù)的。這的確是一個很矛盾的概念，否則，證券分析這一職業(yè)早就不復(fù)存在了。？？這三大投資理論在眾多學(xué)者的討論中逐漸完善、深化，成為投資理論的主流。這些理論不僅以各種方式應(yīng)用到實(shí)際投資管理中去，還打入投資學(xué)教科書，并使教科書發(fā)生了結(jié)構(gòu)和內(nèi)容的變革。？？五六十年代的教科書，在介紹投資法規(guī)和程序的基礎(chǔ)上，著重講述投資的基礎(chǔ)分析與技術(shù)分析，以此為依據(jù)進(jìn)行投資管理。七八十年代，投資理論日益成熟，形成體系，擠入教科書，但投資分析的地位仍未受到影響，投資理論總是被放在最后。由于當(dāng)時的人們既固守傳統(tǒng)投資分析對投資管理的重要意義，又看好科學(xué)的投資理論，因此，很多教科書都像百科全書一樣包羅萬象。？？進(jìn)入90年代，資產(chǎn)價格波動和投資管理的歷史使人們認(rèn)識到憑借資產(chǎn)價格預(yù)測來進(jìn)行投資管理是不可靠的，還是應(yīng)把重點(diǎn)放在科學(xué)地選擇資產(chǎn)、確定最佳資產(chǎn)組合上，這樣，投資理論便取代了投資分析，躍居教科書之首要地位，而投資管理的內(nèi)容也做了相應(yīng)的調(diào)整。傳統(tǒng)的基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析方法不復(fù)存在，代之以投資理論的應(yīng)用。同時，隨著衍生資產(chǎn)及其市場的發(fā)展，利用它們進(jìn)行投資管理也成了熱門話。？？二、現(xiàn)階段我國投資學(xué)內(nèi)容的合理定位？？從西方投資學(xué)的發(fā)展過程來看，投資學(xué)的發(fā)展與投資市場的發(fā)展、投資管理的需要是相輔相成的。我國證券市場還處在形成和規(guī)范化階段，普及投資基礎(chǔ)知識和有關(guān)法規(guī)是市場發(fā)展的最基本要求，這方面的社會需求非常強(qiáng)，工作量也是非常大的。投資學(xué)作為系統(tǒng)、科學(xué)地研究投資過程和投資行為的應(yīng)用學(xué)科，應(yīng)該以現(xiàn)實(shí)需要為己任，此外，作為一門新興學(xué)科，它也應(yīng)該首先構(gòu)造自己的基礎(chǔ)。但是，從財(cái)經(jīng)類本科的教學(xué)體系看，有關(guān)證券市場的基礎(chǔ)知識在一些核心課程中已有介紹，如貨幣銀行學(xué)，因此，投資學(xué)不應(yīng)以基礎(chǔ)知識貫穿始終，可以考慮把基礎(chǔ)知識集中壓縮起來，作為預(yù)備知識知在開始部分。投資學(xué)作為一門應(yīng)用學(xué)科，應(yīng)該有較深刻的內(nèi)容和可以指導(dǎo)實(shí)踐的東西。？？西方投資理論在投資管理的變革和投資學(xué)的發(fā)展中發(fā)展中發(fā)揮了積極的促進(jìn)作用，積極介紹西方投資理論、努力探索在中國投資環(huán)境下的應(yīng)用，對我國投資學(xué)的未來發(fā)展、加速投資的科學(xué)化管理是必要的?？梢赃@樣說，在激烈競爭的推動下，西方的專家學(xué)者們已經(jīng)對投資的各個方面均作了出色的研究。把他們的成果拿來，依據(jù)國情作適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，是我國投資學(xué)發(fā)展的捷徑，也可使我國投資學(xué)不至于過分落后于現(xiàn)代投資學(xué)的發(fā)展。？？在西方投資理論中，首先應(yīng)該介紹的是資產(chǎn)組合理論，這一理論經(jīng)過幾十年的發(fā)展已日臻完善，具有很大的實(shí)用價值。其思想早已為我國學(xué)術(shù)界接受，關(guān)鍵是要研究如何結(jié)合中國的現(xiàn)實(shí)和可能，把它應(yīng)用到實(shí)際管理中去。資本市場均衡理論、套利理論及市場有效性理論盡管其無論是學(xué)術(shù)研究還是管理應(yīng)用在西方都已達(dá)到相當(dāng)水平，但由于我國的經(jīng)濟(jì)理論研究方法、思維方式與西方不同，投資理論的研究水平相差甚遠(yuǎn)，因此，過于詳細(xì)的論述會事倍功半，但其成果還是應(yīng)該予以介紹的，以供有興趣者參考。？？基礎(chǔ)分析和技術(shù)分析很適合當(dāng)前我國經(jīng)驗(yàn)型投資管理的需要，是當(dāng)前投資管理的主要工具，尤其是基礎(chǔ)分析，即使是在科學(xué)化管理中也是必要的，所以，在我國現(xiàn)階段的投資學(xué)中應(yīng)有一席之地，但不要使之成為主要部分。這是因?yàn)?，首先，西方投資管理發(fā)展的歷史已經(jīng)說明了這兩種方法的局限性并已經(jīng)產(chǎn)生了更科學(xué)的管理理論和方法；其次，基礎(chǔ)分析所要作的是宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)分析，內(nèi)容龐雜；技術(shù)分析則是仁者見仁，智者見智。二者無論是知識還是技能，都來自不止一門學(xué)科，全面的介紹等于是各門課的匯總，而且具體做法受個人素質(zhì)、信息來源和技術(shù)條件影響較大，因此，不如直言其基本精神，由想做證券分析的人自己去選擇、創(chuàng)新。？？三、《投資學(xué)》一書的知識結(jié)構(gòu)和內(nèi)容正符合我國當(dāng)前的實(shí)際需要？？《投資學(xué)》一書既順應(yīng)了西方投資學(xué)的發(fā)展趨勢，又符合我國當(dāng)前的實(shí)際需要，其特點(diǎn)可歸納如下：？？1知識結(jié)構(gòu)合乎西方投資學(xué)的發(fā)展趨勢。？？《投資學(xué)》一書把已經(jīng)成為西方投資學(xué)主導(dǎo)理論的現(xiàn)代組合理論放在了首要的位置，作了全面系統(tǒng)的介紹，同時，由于在這本書初版所處時代，基礎(chǔ)分析是一種主要的投資管理方法和工具，因此，基礎(chǔ)分析不可避免地是教課書的一個主要部分，經(jīng)過五次修訂，這一部分內(nèi)容仍被保留下來，但順應(yīng)時代的發(fā)展，把它放在了教科書的后半部分，居次要地位。所以說，這本書既不同于七八十年代百科書式的教科書，也不同于1994年以后出版的被現(xiàn)代投資理論壟斷的教科書，它在這兩者之間有一種承前啟后的作用。？？2知識內(nèi)容全面、系統(tǒng)、深刻，符合我國當(dāng)前的實(shí)際需要。？？本書不僅全面、系統(tǒng)地介紹了現(xiàn)代投資理論、組合管理方法、衍生金融工具和基礎(chǔ)分析的核心內(nèi)容，作為教科書，更對基本概念作了詳細(xì)的說明，如對于“賣空”這一概念，書中詳細(xì)闡述了賣空是一種什么樣的行為、賣空應(yīng)遵循的規(guī)則及賣空的實(shí)例。賣空是投資理論中經(jīng)常要用到的一個條件，而我國的證券市場上不允許賣空行為，有了這種介紹就會極大地增強(qiáng)教師和學(xué)生的感性認(rèn)識，有助于加深對有關(guān)問題的理解。因此，盡管這本教科在結(jié)構(gòu)上不是很前衛(wèi)的，但此結(jié)構(gòu)和內(nèi)容卻正符合我國當(dāng)前的實(shí)際需要。？？此外，《投資學(xué)》一書的主要作者WilliamF.Sharpe是投資學(xué)中的主要理論單一指數(shù)模型和CAPM的建立者，他長期從事金融理論的研究，發(fā)表了大量的論文，為投資理論的發(fā)展做出了不可磨滅的貢獻(xiàn)，為此，他在1990年被授予諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。能看到他通俗易懂地解釋投資學(xué)的理論的作品，實(shí)為幸事。

　　威廉·F·夏普（WilliamF.Sharpe）是美國斯坦福大學(xué)商學(xué)院著名金融學(xué)教授。他在洛杉磯的加利福尼亞大學(xué)獲得經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士、碩士和博士學(xué)位。他曾在許多權(quán)威性專業(yè)雜志上發(fā)表過論文.如《金融分析家》、《商業(yè)》、《金融》、《金融和數(shù)量分析》、《投資組合管理》、《管理科學(xué)》等。夏普博士曾任美國金融學(xué)會前主席.他因創(chuàng)立資本資產(chǎn)定價模型理論于1990年獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎。戈登·J·亞歷山大（GordonJ.Alexander）是美國明尼蘇達(dá)大學(xué)金融學(xué)教授。他在布法羅紐約州立大學(xué)獲商業(yè)管理科學(xué)學(xué)士學(xué)位：在密歇根大學(xué)獲數(shù)學(xué)碩士、工商管理碩士和金融學(xué)博士學(xué)位。他曾在多種權(quán)威雜志上發(fā)表文章，并任《金融與數(shù)學(xué)分析》雜志副主編和《金融》雜志書評編輯。杰弗里·V·貝利（JefferyV.Bailey）是美國芝加哥一家養(yǎng)老基金咨詢機(jī)構(gòu)（Richards&Tierney）的合伙經(jīng)理人，也是一位注冊金融分析家，他曾任明尼蘇達(dá)州投資委員會的助理執(zhí)行董事。貝利先生在奧克蘭大學(xué)獲得經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士學(xué)位，在明尼蘇達(dá)大學(xué)獲得經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士和金融工商管理碩士學(xué)位。他在權(quán)威雜志上發(fā)表過論文，并為《管理機(jī)構(gòu)資產(chǎn)和養(yǎng)老基金投資管理》手冊撰稿。